Góc Nhìn VinaGame (VNZ), Định Giá Này Không Phải Rẻ

✊ GÓC NHÌN VINAGAME (VNZ), KỲ LÂN THỰC SỰ NHƯNG ĐỊNH GIÁ KHÔNG RẺ TÍ NÀO ✊

VNG thực ra đã là công ty đại chúng từ lâu trước đây (có tối thiểu 100 cổ đông không phải là cổ đông lớn tổng sở hữu tối thiểu 10% vốn điều lệ), nhưng gần đây mới IPO và mn thấy cũng thu hút sự quan tâm khá nhiều nên tôi có 1 chút view ngắn.

5 luận điểm đánh giá vắn tắt về cổ phiếu này, đây là 1 trong các công ty cần để ý 1 chút vì hiện về ngành nghề kinh doanh và tiềm lực trong ngành nó đều đang là số 1 ở VN.

1. CÁC HOẠT ĐỘNG CHÍNH:
a. hiện nay 80% nguồn thu Vinagame đúng như tên gọi của nó xuất phát từ lĩnh vực cốt lõi phát hành game và tự phát triển game, công ty duy nhất ở VN có thể tự phát triển game và rất ăn khách trên toàn cầu.

• có tổng khoảng 168 tựa game xuất hiện ở 20 quốc gia, mỗi năm phát triển và phát hành trung bình 30 tựa game mới, nguồn thu chính từ tiền nạp thẻ vào game của gamer. Lịch sử các tựa game của nó ở VN thì chắc mọi người ko cần bàn về độ hot: ví dụ PUBG, liên minh huyền thoại hay võ lâm thời 2008, game bài zingplay (top 1 game bài) v.v..

b. Doanh thu từ hoạt động quảng cáo chiếm 20%: Quảng cáo trên các trang chủ của nó, trên các trang chủ của các game, và trên các nền tảng như z alo.
c. Doanh thu từ hoạt động cung cấp SaaS, PaaS, IaaS (Vinagame cloud) cho doanh nghiệp và doanh thu trung gian thanh toán của z alo pay.

còn lại là doanh thu từ nhạc chờ di động, tiền bán nhạc có bản quyền trên Zingmp3
hầu hết các nền tảng kết nối và ứng dụng của nó hiện đều là top 1 ở Vn, 70% người Việt sử dụng z alo, còn số khách hàng sử dụng z alo ở quốc tế là 30 triệu người.

Trong đó có thể thấy, mảng doanh thu từ hoạt động thanh toán trung gian (z alo pay) và các giải pháp cloud cho doanh nghiệp sẽ có tốc độ phát triển cao nhất trong giai đoạn tới. Điều này cả về nhu cầu và tỷ trọng trong doanh thu 3 năm gần nhất đều có thể thấy rõ. Game trực tuyến sẽ chững lại 1 chút, khả năng là vậy..

• Vốn điều lệ (và cả định giá) năm 2007 của VNG là 30 tỷ, hiện nay market value đang là 22 nghìn tỷ, tăng trưởng 900 lần hay CAGR là57% hàng năm giai đoạn 2006 - 2022
• Doanh thu năm 2006 khoảng 17 triệu usd (400 tỷ VND) hiện nay ở tầm 7,600 tỷ hàng năm (thẻ game trực tuyến chiếm 80%), mức tăng trưởng 15 năm là 20 lần (CAGR 22% hàng năm)
• với chính sách ESOP (phát hành cổ phiếu cho cán bộ nhân viên thực hiện nhiều năm, đều chỉ ở mức 10,000 đến 30,000 đồng / 1 cổ phiếu), có thể thấy cổ đông sáng lập và cán bộ nhân viên thời kỳ đầu hiện nay đều là tỷ phú.

(riêng về cái này thì tôi đánh giá cao, chỉ là nói thêm thôi, 1 mảnh ghép nhỏ ko quá quan trọng)

2. Tiềm năng chuyển đổi số của VN và Đông Nam Á
Khỏi cần nói a chị cũng thấy là, covid19 cũng như mọi dịch bệnh và đau đớn khác, ngoài hậu quả cho nhiều người thì nó là cái giá thường có để đổi thay, mỗi cuộc cách mạng hầu như xuất phát từ 1 thiên tai suy thoái trầm trọng nào đó, cái được ở đây (mà tôi có nói với a chị từ năm 2019 khi đầu tư vào ELC và ITD), là KHẢ NĂNG CAO, covid19 sẽ đẩy tốc độ làm quen với kỹ thuật số của người VN lên ít nhất khoảng 3 lần.
Tức là có lẽ nếu ko có covid 19, VN đừng hy vọng thanh toán online là 1 thói quen trước 2030 (mất 10 năm) nhưng covid đã làm cho nó phát triển chỉ cần 3 năm.

• quy mô nền kinh tế số VN hiện nay là 21 tỷ usd (đứng thứ 3 trong đông nam á, sau indonesia và thái lan), được dự kiến sẽ đạt gấp đôi lên 57 tỷ usd vào 2025
• Việt nam có số thương vụ IPO các doanh nghiệp số 2021 là 100tr usd, đứng thứ 5 thế giới sau mỹ và trung quốc
• 2021, riêng số người sử dụng các dịch vụ số mới ở đông nam á là 60tr người (chiếm 10% tổng dân số Đông Nam Á 600tr người), trong đó 99% người dùng sẽ tiếp tục gắn bó sử dụng vào năm tiếp theo. Cho thấy xu hướng chuyển đổi số sẽ là "1 đi không trở lại"
• năm 2021 trong 20 ứng dụng đc người việt tải xuống nhiều nhất, có 7 ứng dụng do người việt phát triển, cho thấy 1 sự thay đổi từ vị thế chỉ gia công hoặc tiếp quản các công nghệ nước ngoài, hiện bắt đầu có thể tự chủ 1 phần dc, tôi nghĩ xu hướng này sẽ gia tăng trong các năm tới. Tất nhiên đi kèm với đó, là cơn khát nhân sự công nghệ cao (hiện chưa đạt cả về chất và số lượng), đẩy chi phí lương ngành này lên rất cao với nhân sự giỏi.

3. Triển vọng ngành nói trên là rất lớn
Đông nam á nhất là Việt Nam khả năng sẽ có mức tăng trưởng cao nhất trong xu hướng này do mỹ và trung quốc đã thành thói quen, còn Vn thì chưa. Trong 1 bài viết năm 2019 khi bắt đầu đầu tư vào ELC tôi có nói với mn VN chậm hơn 2 nước trên về thói quen công nghệ đâu đó khoảng 30 năm.

• Con số chậm này chắc chắn sẽ thu hẹp rất nhanh với kiểu thế này. Dân VN học cái mới nhất là cái gì hiện đại sang chảnh cực nhanh.
• trong 1 tầm nhìn như vậy, nếu sở hữu dc 1 doanh nghiệp công nghệ có khả năng kinh doanh vững mạnh, dẫn đầu và làm chủ được sản phẩm, là 1 điều hay.
• Vì thế tôi nghĩ cũng cần để ý đến cổ phiếu này.

4. Về định giá Vinagame

tuy hiện nay triển vọng dài hạn của DN này và ngành đã rõ, các nguồn thu chính của nó về công nghệ đánh giá đều sẽ là mũi nhọn rất hợp thời các năm tới, nhưng những khó khăn hiện tại nó đang phải trải qua sẽ làm chúng ta không cần quá vội vã với định giá hiện tại.

• Giá vốn hàng bán của doanh nghiệp này bao gồm các chi phí mua phần mềm ban đầu + chi phí phát triển phần mềm + phát triển và điều hành game + các hàng hóa cứng khá. Thanks to lạm phát, giá vốn tôi nghĩ sẽ tiếp tục nằm ở mức cao hơn 2022 (58% doanh thu) trong năm nay 2023
• Chi phí bán hàng tăng từ 20% (2020) hiện đang chiếm đến 35% doanh thu (2022), 1 mức tăng trưởng kép chỉ trong 3 năm rất bất thường, thể hiện sự cạnh tranh trong ngành game và trung gian tài chính.
• đó là các nỗ lực marketing cho các tựa game cũ, và tiền marketing cho **** pay, đi kèm với marketing cho các tựa game mới. Khả năng xu hướng tăng này sẽ cao hơn trong 2023, ko thể dừng lại dc.
• Chi phí quản lý doanh nghiệp tăng với tốc độ kém hơn bán hàng nhưng cũng rất nhanh, chủ yếu ở tuyển dụng nhân sự cho các thị trường mới như đài loan và cho chính trong nước, như trên đã nói, chi phí nhân sự giỏi cho ngành công nghệ sẽ là 1 xu hướng tăng lên, vì vậy tôi tin xu hướng này trong năm tới cũng ko có lí do gì để ko tăng.

Hiện 3 chi phí chính: giá vốn hàng bán + bán hàng + QLDN đang chiếm 99% doanh thu, dĩ nhiên kết quả 2021 và 2022 phải lỗ. Và khả năng cao, sẽ còn lỗ ít nhất như thế hoặc hơn, trong 2023.

• riêng 2022 lỗ 1,000 tỷ, con số này sẽ đẩy vốn chủ sở hữu giảm nhanh hơn nữa, và định giá hiện tại chỉ cần đứng im (ko cần tăng trần nữa) sẽ sớm đạt mức khoảng 5 lần giá trị sổ sách.
• riêng năm 2022 có 2 chi phí tài chính bất thường làm đậm thêm số lỗ là trích lập dự phòng đầu tư vào Tiki (400 tỷ) và z alo pay (900 tỷ), z alo pay thực ra vẫn chưa hòa vốn.

5. Về cơ cấu sở hữu và định giá trong quá khứ

• đa số lãnh đạo sáng lập và nhân viên đi theo từ giai đoạn 2007-2010, nếu mua và sở hữu đc cổ phiếu theo các đợt ESOP hàng năm thì hiện đều đang là tỷ phú hết, họ mua doanh nghiệp chỉ ở khoảng định giá vài trăm tỷ vnd thời đó.
• Còn đa số các cổ đông chiến lược, cổ đông lớn, công ty nước ngoài phải mua ở mức giá cao hơn rất nhiều thời đó (tôi nghĩ đây là 1 cái hay khi ưu ái cho nhân viên, 1 trong lí do làm nên thành công của nó), với định giá VNG từ khoảng 4 ngàn đến 5 ngàn tỷ VND.
• năm 2015 VNG đc định giá đã khoảng 1 tỷ usd, Temasek phải mua nó với mức định giá khoảng 2 tỷ usd (hơn 50 nghìn tỷ)

tôi nghĩ xét trên 4 yếu tố cả vĩ mô ngành và sức mạnh kinh doanh như trên, có lẽ giá trị thật công ty này giai đoạn 5 năm tới là khoảng 30 nghìn tỷ.

• Tuy nhiên với 1 năm khó khăn hơn nữa như 2023 đã nói ở phần 4, trong khi việc IPO đã làm các nhà đầu tư trên sàn hào hứng hơi quá như thế này, khả năng định giá hiện tại và cao hơn nữa không duy trì lâu dc.
• Cơn thất vọng ngắn hạn sẽ sớm đến 1 phần từ bức tranh ảm đạm của năm nay, và phần nữa từ cơn thất vọng của rất nhiều nhà đầu tư đang ở trạng thái hào hứng mua cho dc. vì thế sẽ có cơ hội để có 1 định giá thấp hơn trong năm nay.
• Mức giá hiện tại (22,000 tỷ) ở mức fair chứ ko rẻ, xét đến triển vọng trong ngắn hạn 1-2 năm. Còn phải đầu tư rất nhiều, cạnh tranh nhiều, z alo pay còn lỗ, và lạm phát còn tiếp tục ăn mòn.

tôi tin ở mức giá hiện tại nếu họ mua được thì xét về dài hạn mức giá này vẫn sẽ đem lại lợi nhuận tương đối, nhưng những người đua vào đó đa phần đều không phải dân chuyên sâu, hễ ngắn hạn có sự điều chỉnh họ sẽ nhanh chóng bán tháo thôi.
Khi đó thì sẽ có cơ hội phù hợp hơn, cơ hội này tùy thuộc vào mức độ thất vọng của họ.

--- Gộp bài viết, 10/02/2023, Bài cũ: 10/02/2023 ---

.