Kls: Cổ đông vào bàn luận

KQKD Q1 của KLS khả quan do công ty chốt lãi nhiều khoản đầu tư cổ phiếu niêm yết. Tiếp tục duy trì đánh giá Nắm giữ.


Lãi từ đầu tư và hoàn nhập dự phòng đã giúp lợi nhuận tăng mạnh trong khi ngược xu thế chung, thu nhập từ lãi tiền gửi cũng vẫn tăng. KLS đã chốt lời nhiều khoản đầu tư vào cổ phiếu niêm yết trong Q1 và cơ cấu tài sản hiện giờ vẫn rất thận trọng với tỷ trọng tiền và các khoản tương đương tiền chiếm 85% trong khi đầu tư chứng khoán niêm yết chỉ có 2,5% tính tại thời điểm cuối Q1. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng KLS sẽ nâng tỷ trọng đầu tư chứng khoán lên 30% tổng tài sản tính đến cuối năm. Trong khi đó, công ty cũng chuyển gần 1/2 tiền gửi ngân hàng có kỳ hạn sang kỳ hạn dài hơn để có được lãi suất cao hơn trong khi nâng tỷ trọng cho vay ký quỹ (margin). KLS có phần giống quỹ đầu tư vì hoạt động môi giới và tư vấn chiếm tỷ trọng thấp; và hoạt động kinh doanh của công ty phụ thuộc vào lãi suất cũng như thị trường chứng khoán (tùy thuộc quy mô tham gia vào thị trường). Với tài sản được phân bổ thận trọng, thì chúng tôi cho rằng giá cổ phiếu KLS hiện có vẻ đã phản ánh đầy đủ giá trị. Tiếp tục duy trì đánh giá Nắm giữ.


Công ty CP chứng khoán Kim Long (KLS - Đánh giá Nắm giữ) gần đây đã công bố lợi nhuận trước thuế Q1/2014 là 114,5 tỷ đồng (tăng 84% so với cùng kỳ) và lợi nhuận thuần là 91,6 tỷ đồng (hoàn thành gần 2/3 kế hoạch lợi nhuận thuần là 150 tỷ đồng). KLS có 2 nguồn thu nhập chính là từ lãi tiền gửi và đầu tư vốn, đóng góp 98% vào tổng doanh thu Q1/2014. Trong khi đó, mảng môi giới, cho vay ký quỹ và dịch vụ tư vấn chỉ đóng góp khiêm tốn vào doanh thu.


Doanh thu từ đầu tư chứng khoán tăng lên 100 tỷ đồng, đóng góp 3/4 vào tổng doanh thu. KLS đã lãi 80 tỷ đồng từ tự doanh và hoàn nhập được 22 tỷ đồng dự phòng. Giá trị danh mục đầu tư chứng khoán niêm yết của KLS đã giảm đáng kể tới 80% so với thời điểm cuối 2013, và điều này phần nào giải thích cho số dư tiền gửi ngân hàng có kỳ hạn tăng lên. Tuy nhiên, KLS đã không trích lập dự phòng cho danh mục chứng khoán chưa niêm yết (có thanh khoản thấp và khó định giá).


Thu nhập từ lãi tăng 18% so với cùng kỳ và đạt 30 tỷ đồng, chiếm khoảng 1/4 tổng doanh thu. KLS có lượng tiền mặt cao và 65% tổng tài sản nắm giữ dưới dạng tiền gửi ngân hàng có kỳ hạn tại thời điểm cuối Q1/2014. Tài sản sinh lãi bình quân tăng 4% và lợi suất bình quân tăng 0,8% lên 7% đã giúp doanh thu tăng 18% do tỷ trọng tiền gửi kỳ hạn dài trong tổng lượng tiền là 46% (Q1 năm ngoái là 15%). Và đây là một điểm đáng chú ý vì lãi suất huy động bình quân trên thị trường đã giảm 1,57% xuống còn 7,42% trong Q1/2014 so với mức 8,99% trong Q1/2013.


Tổng tài sản tăng lên 2.809 tỷ đồng, tăng 8% so với thời điểm cuối 2013. Tỷ trọng cổ phiếu niêm yết chỉ chiếm 2,5% tổng tài sản tại thời điểm cuối quý sau khi công ty chốt lời hầu hết danh mục; trong khi đó tỷ trọng tiền mặt và tiền gửi đã tăng lên 85%. Tỷ trọng cổ phiếu chưa niêm yết vẫn duy trì ở mức 11%. Doanh thu nghiệp vụ môi giới đạt 2,75 tỷ đồng; tuy nhiên hiện hoạt môi giới không phải là hoạt động kinh doanh cốt lõi. Đồng thời doanh thu từ nghiệp vụ tư vấn cũng không đáng kể.


Chi phí hoạt động của KLS không tăng, giữ nguyên ở 11,56 tỷ đồng, bao gồm chi phí hoạt động trực tiếp. Và do không có vay nợ từ các TCTD, nên chi phí lãi vay của KLS không cao, chỉ có chi phí trả lãi tài khoản kinh doanh chứng khoán của NĐT. Trong khi đó chi phí quản lý doanh nghiệp giảm nhẹ 5% so với cùng kỳ. Nói chung, việc thị trường chứng khoán phục hồi đã giúp tăng doanh thu từ đầu tư chứng khoán, giúp tổng doanh thu tăng 63% lên 133 tỷ đồng. Và nhờ chi phí hoạt động được quản lý hiệu quả, lợi nhuận trước thuế đã tăng mạnh 80% lên 91,6 tỷ đồng.


Trong năm 2014, chúng tôi ước tính đầu tư chứng khoán sẽ đem lại thu nhập là 153 tỷ đồng, tăng trưởng 80%. Giả định lợi suất đầu tư tăng, KLS đạt được suất sinh lời là 40% từ doanh mục cổ phiếu niêm yết trong năm nay vì trong Q1, KLS đã lãi lớn từ hoạt động đầu tư. Từ đầu năm, VNindex đã tăng gần 20%. Và chúng tôi dự báo VNindex sẽ tiếp tục tăng lên 630, tương đương tăng 25% tính đến cuối năm 2014. Chúng tôi cũng cho rằng KLS sẽ tiếp tục đầu tư vào các cổ phiếu niêm yết và tỷ trọng đầu tư vào cổ phiếu niêm yết sẽ tăng lên 1/5 tổng tài sản.


Chúng tôi giả định thu nhập từ lãi sẽ giảm 15% xuống còn 115 tỷ đồng với giả định lãi suất bình quân là 7,3% (năm ngoái là 8,4%). KLS đã đẩy mạnh sản phẩm cho vay margin kể từ tháng 2 năm nay; tuy nhiên dư nợ cho vay margin hiện chỉ là 24 tỷ đồng và do đó sẽ không đóng góp nhiều vào doanh thu cho công ty. Chúng tôi giả định tài sản sinh lãi sẽ giảm nhẹ 5% do tiền gửi ngân hàng tiếp tục giảm.


Chúng tôi cho rằng tỷ trọng tiền gửi ngân hàng có kỳ hạn sẽ giảm từ 63% xuốn còn 56% tổng tài sản trong năm nay; trong khi đó tỷ trọng chứng khoán đầu tư sẽ tăng từ 22% (tại thời điểm cuối năm 2013) lên 30%. Đầu tư vào cổ phiếu niêm yết sẽ tăng gấp đôi trong khi KLS có lẽ sẽ không tham gia vào thị trường trái phiếu trong năm 2014. Tổng dư nợ cho vay margin cũng tăng nhưng vẫn thấp so với các công ty chứng khoán khác; theo đó tổng tài sản tăng 4%.


Chúng tôi cho rằng doanh thu môi giới sẽ tăng 64% lên 10 tỷ đồng dựa trên giả định GTGD bình quân ngày tăng 25%. Chúng tôi cho rằng doanh thu từ dịch vụ tư vấn cũng sẽ tăng 30%. Chúng tôi ước tính chi phí hoạt động sẽ tăng nhẹ 8% lên 42 tỷ đồng. Tương tự, chi phí quản lý sẽ tăng 10%. Theo đó, chúng tôi dự báo lợi nhuận trước thuế của KLS năm 2014 sẽ đạt 215 tỷ đồng (tăng trưởng 28%).


Trong ĐHCĐTN, các cổ đông đã thông qua quyết định nới room cho NĐTNN lên 65%. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng quyết định này không có nhiều ý nghĩa khi NĐTNN mới chỉ nắm 6% vốn của KLS. Hiện cổ phiếu KLS có P/E dự phóng 2014 là 14,3 lần và P/B là 0,9 lần. Nói chung, KLS có phần giống quỹ đầu tư và hoạt động kinh doanh tương quan chặt chẽ với biến động của lãi suất và thị trường chứng khoán. Tiếp tục duy trì đánh giá Nắm giữ.