Cần minh bạch hoá cách tính giá tham chiếu cổ phiếu mới

Cần minh bạch hoá cách tính giá tham chiếu cổ phiếu mới

Ngày 28/08/2007, 12:53
Cần minh bạch hoá cách tính giá tham chiếu cổ phiếu mới

(ĐTCK-online)Từ nay đến cuối năm, Sở GDCK TP. HCM (HoSE) sẽ nhận nhiều hồ sơ xin niêm yết, đồng thời sẽ có các mức giá tham chiếu tương ứng được đưa ra. Căn cứ vào đâu để HoSE chấp nhận các mức giá đó?

Diễn biến cổ phiếu mới niêm yết

Tính đến nay, HoSE đã đón nhận thêm 5 thành viên mới niêm yết có mã chứng khoán là GTA, TRC, RIC, VNE và TNC. Sắp tới, sẽ có thêm nhiều cổ phiếu niêm yết như Công ty cổ phần Vincom, Xi măng Hà Tiên 1, Tập đoàn Hòa Phát? Kể từ ngày niêm yết đến nay, cả 5 loại cổ phiếu mới trên liên tục giảm giá, thấp hơn nhiều so với mức giá tham chiếu được chấp thuận của Sở GDCK. Vấn đề đặt ra là, liệu mức giá tham chiếu cho các cổ phiếu mới niêm yết lần đầu có quá cao so với giá trị thực hay chỉ vì thời điểm niêm yết các cổ phiếu này rơi vào lúc thị trường đang điều chỉnh giảm? (xem bảng).

Đi tìm mức giá tham chiếu

Theo Điều 11, Quy chế giao dịch chứng khoán tại TTGDCK TP. HCM (nay là HoSE) ban hành kèm theo Quyết định 25 QĐ/TTGDHCM ngày 17/4/2007, tổ chức niêm yết và tổ chức tư vấn niêm yết phải đưa ra mức giá giao dịch dự kiến để làm giá tham chiếu trong ngày giao dịch đầu tiên. Có nghĩa là, việc ấn định giá tham chiếu là do phía DN niêm yết (ít xảy ra nhưng là người quyết định) hoặc do tổ chức tư vấn niêm yết (đồng thời là đơn vị thực hiện dịch vụ cho DN niêm yết). Với Quy chế này, vấn đề đặt ra là liệu DN niêm yết có muốn đưa ra giá niêm yết thấp không? Vai trò quản lý nhà nước trong vấn đề này ra sao và dựa trên căn cứ nào mà HoSE đồng ý mức giá tham chiếu đó?

Chúng ta biết rằng, trong một thị trường thiếu vắng những căn cứ minh bạch thì nơi đó có sự xuất hiện "bàn tay vô hình". Việc định giá giá trị nội tại của một cổ phiếu nào đó có rất nhiều phương pháp và dĩ nhiên, các phương pháp này cho ra các kết quả khác nhau. Để giảm thiểu "bàn tay vô hình" trong việc phê duyệt mức giá tham chiếu, các tổ chức tư vấn niêm yết thường vận dụng một số mô hình nào đó để thuyết phục cơ quan quản lý nhà nước về mức giá tham chiếu đưa ra là phù hợp, có căn cứ và cơ sở khoa học.

Tổ chức tư vấn niêm yết có thể đơn cử mức giá tham chiếu đưa ra là hợp lý dựa trên một số chỉ tiêu cơ bản như P/E, P/B? của các DN trong ngành, có thể dựa trên giá cổ phiếu này giao dịch trên thị trường OTC trước khi niêm yết? và bài bản hơn thì dùng những mô hình định giá cao cấp như mô hình chiết khấu dòng tiền, chiết khấu dòng tiền cổ tức, chiết khấu dòng tiền tự do, mô hình giá trị dựa trên quản trị của Marakon Associates, cộng giá trị kinh tế của Stern Stewart, dòng tiền tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư - CFROI của Holt Value Assocites hay mô hình lợi nhuận kinh tế của Mckinsey&Co? Điều đáng nói ở đây là các mô hình trên đều phải dựa vào những dự báo thành quả trong tương lai. Những dự báo này đều dựa trên những giả định mang tính chủ quan nào đó. Việc xây dựng những giả định để rồi hợp thức hóa mức giá tham chiếu là không có gì khó đối với DN niêm yết hay công ty tư vấn niêm yết.

Nếu mức giá tham chiếu đưa ra là quá cao thì nhà đầu tư cũng khó có thể biết được mức giá này cao. Chẳng hạn, trong khi thị trường thường quan tâm nhiều đến chỉ số P/E của các công ty niêm yết thì bản báo cáo của các tổ chức tài chính quốc tế luôn cảnh báo P/E của thị trường Việt Nam quá cao và như thế, các cổ phiếu mới niêm yết cũng nằm trong trạng thái cảnh báo đó. Thị trường tiếp tục điều chỉnh và ai sẽ nhận lấy sự điều chỉnh đó? Chắc chắn rằng, những ai biết được mức giá tham chiếu cao hơn so với giá trị nội tại thì họ đã bán đi từ lúc mới niêm yết và hậu quả là nhà đầu tư có ít thông tin sẽ thiệt thòi.

Đơn cử như cổ phiếu của Công ty Gỗ Thuận An (GTA). Theo bản công bố thông tin, EPS của Công ty năm 2006 khoảng 1.650 đồng/CP và kết quả báo cáo 6 tháng đầu năm 2007, EPS cũng chỉ đạt 1.000 đồng/CP. Với chỉ số P/E năm 2006 là trên 30 và dự kiến cuối năm 2007 là 27 thì mức giá tham chiếu đưa ra là 55.000 đồng/CP liệu có phù hợp không? Nhiều cổ phiếu mới niêm yết cũng có những vấn đề như trên. Vậy mức giá tham chiếu này được xây dựng từ những căn cứ nào? Phải chăng DN niêm yết hay tổ chức tư vấn niêm yết cố đưa ra mức giá tham chiếu có lợi cho một nhóm lợi ích nào đó để rồi sau đó thị trường tự quyết định?

Chúng ta có thể biện minh rằng, trong Mục 4, Khoản 3, Điều 11 của Quy chế trên còn đề cập, nếu trong 3 ngày giao dịch đầu tiên, cổ phiếu mới niêm yết vẫn chưa có giá tham chiếu thì phải xác định lại giá. Liệu rằng, quy định này có khả thi không? Một người bình thường cũng nhận ra rằng, nếu mức giá tham chiếu được xác định cao thì có nhiều người bán và thị trường thông minh đến mức chẳng có ai đặt lệnh mua thì việc xác định lại giá cũng không thể diễn ra. Tổ chức tư vấn niêm yết có thể hy sinh một phần nhỏ thu nhập của mình để đặt một lệnh mua tượng trưng để khớp với giá bán. Với việc làm này, tổ chức tư vấn niêm yết không cần mất thời gian cho việc xác định lại mức giá tham chiếu một lần nữa, tránh sự phiền phức không cần thiết.

Cần một sự minh bạch

Trên đây, chúng tôi không muốn đề cập việc nên hay không nên có mức giá tham chiếu để rồi cộng trừ biên độ dao động 20% cho phiên giao dịch đầu tiên của các cổ phiếu mới niêm yết. Vấn đề ở đây, chúng ta chấp nhận các phương pháp tính toán sự hợp lý của mức giá tham chiếu. Trong khi thị trường còn thiếu nhiều thông tin của DN niêm yết công bố, thiếu vắng những nhà phân tích chuyên nghiệp, tổ chức tư vấn chuyên nghiệp thì vấn đề minh bạch hóa các căn cứ tính toán mức giá tham chiếu như trên là cần thiết. Thiết nghĩ, việc định giá một cổ phiếu nào đó cũng dựa trên những kết quả dự báo nhất định và những dự báo đó cần được thị trường kiểm chứng và đánh giá. Theo thời gian, những dự báo, căn cứ của việc định giá sẽ được kiểm chứng trước những thông tin về hoạt động kinh doanh của DN hay thông tin vĩ mô được công bố. Bằng việc minh bạch như trên, thị trường sẽ điều chỉnh một cách hợp lý cổ phiếu mới niêm yết và tránh những tác động tâm lý đến thị trường cũng như chỉ số toàn thị trường. Trong thời gian tới, việc niêm yết sẽ trở nên sôi động thì minh bạch thông tin của việc định giá tham chiếu sẽ tránh được việc tư lợi của một nhóm đối tượng cũng như sự phê duyệt thiếu minh bạch của cơ quan quản lý thị trường.


Mã CK
Giá tham chiếu
Giá đóng cửa (23/8)
Tỷ lệ so với GTC

GTA
55.000 đồng/CP
44.500 đồng/CP
- 19,1%

TRC
150.000 đồng/CP
112.000 đồng/CP
- 25,3%

RIC
183.000 đồng/CP
113.000 đồng/CP
- 38,3%

VNE
65.000 đồng/CP
42.500 đồng/CP
- 34,6%

TNC
50.000 đồng/CP
42.000 đồng/CP
- 16,0%