HRC: Bản phân tích đầu tư

HRC: Công ty CP Cao Su Hòa Bình


1. Những nét chung


Cao su thiên nhiên là ngành trồng cây cao su để khai thác mủ. Doanh thu chủ yếu là đến từ:

• Doanh thu từ Bán mủ cao su khai thác trên diện tích hiện có của doanh nghiệp.
• Doanh thu từ bán mủ thu mua lại của tiểu điền (thu mua lại mủ của các hộ nông dân trồng cao su).
• Doanh thu từ bán gỗ từ diện tích cao su cần thanh lý (để trồng mới lại).
• Ngoài ra, một số doanh nghiệp còn có thêm khoản thu nhập từ liên kết đầu tư và thậm chí cả từ đầu tư tài chính.

Điểm đáng lưu ý của các doanh nghiệp trong ngành này là:

• Do tính chất mùa vụ, nên việc cạo mủ cao su sẽ ngưng từ giữa tháng 02 đến giữ tháng 04 hàng năm, nghĩa là nghỉ cạo 2 tháng trong thời gian cao su rụng lá, khi mới khai thác mủ (tháng 4 - 5), lượng mủ nước thấp và độ mủ cao sau đó lượng mủ nước tăng dần lên nhưng độ lại giảm dần. Đến tháng 8-9 do mưa nhiều nên độ mủ rất thấp mặc dù lượng mủ nước vẫn cao. Sau đó đến tháng 10 - 12 lượng mủ lại tăng lên do lượng mưa đã giảm dần. Vì vậy tỷ trọng đóng góp mủ của từng quý trong năm như sau: Quý I ~ 10%, quý II ~ 15%, quý III ~ 30% và quý IV ~ 45%. Qua đây chúng ta thấy sản lượng mủ tập trung vào quý 3 và quý 4 chiếm 75% tổng sản lượng khai thác trong năm.

• Chi phí khá thấp và hầu như không có biến động qua nhiều năm dù cho giá cả cao su có tăng hay giảm.

• Nguồn thu ổn định và tiềm năng dài hạn tốt, rất nhiều doanh nghiệp khi cổ phần hóa xác định giá trị đất đai với giá cực rẻ, tuy nhiên thời điểm hiện tại cùng với đà tăng của giá bất động sản và tính kinh tế của vườn cây cao su, giá trị mỗi hecta cao su đã tăng hàng chục lần, trong khi các doanh nghiệp trong ngành cao su luôn sở hữu hàng nghìn đến hàng chục nghìn hecta thì phần tài sản tăng lên này là vô cùng lớn nhưng hầu như chưa nhiều người để ý đến vấn đề này. Đặc biệt HRC là doanh nghiệp đầu tiên trong ngành cao su thực hiện cổ phần hóa vào năm 2006, tại thời điểm đó, giá trị đất đai chưa được tính vào giá trị sổ sách trong quá trình cổ phần hóa.

• Trên thế giới chỉ có khoảng 11 nước có khả năng trồng và khai thác mủ sao su để cung ứng cho toàn thế giới, trong đó sản lượng chủ yếu (chiếm trên 90%) đến từ các quốc gia Đông Nam Á như Thái Lan, Việt Nam, Malaysia, Indonexia, Lào, Campuchia…Mới đây, Malaysia đã đã đề xuất hình thành khối khu vực đóng tại Kuala Lumpur bao gồm các quốc gia láng giềng là Indonesia, Thái Lan và Việt Nam để ổn định giá cao su thiên nhiên toàn cầu và bảo đảm nguồn cung cao su thiên nhiên ổn định. Đây có thể được xem là một “OPEC” của ngành cao su nhằm giúp ổn định giá cao su trong tương lai theo chiều hướng có lợi cho các nước nằm trong nhóm này.

Trong phạm vi bài viết này, tôi chỉ trình bày những nét chính về HRC, Công ty Cổ phần cao su Hòa Bình.

• Số cổ phần lưu hành: 17,260,976 cổ phần
• Niêm yết từ tháng 12/2006 trên sàn HSX với mức giá khởi điểm 142,000 đồng, vào thời điểm đó giá bán cao su chỉ ở mức 14-15 triệu đồng/tấn.
• Mức giá cao nhất đạt đến là 425,000 đồng vào ngày 27/03/2007.
• Mức giá thấp nhất là 16,800 đồng vào ngày 24/02/2009.
• Mức giá đóng cửa ngày 02/07/2010 là 53,500 đồng

2. Tiềm năng trong ngắn hạn 2010
Kế hoạch sản xuất kinh doanh năm 2010 được công bố trong báo cáo thường niên 2009 của HRC:

• Sản lượng khai thác: 4260 tấn
• Sản lượng tiêu thụ: 5090 tấn
• Doanh thu: 200 tỷ
• LN trước thuế: 60.4 tỷ

Trong đó, quý 1 công ty đã đạt như sau:

• Sản lượng khai thác: 521.6 tấn = 12.24% kế hoạch
• Sản lượng tiêu thụ: 903 tấn = 17.7% kế hoạch
• Doanh thu: 46.5 tỷ = 23.25%
• Lợi nhuận: 29.8 tỷ = 49.33%.
• Giá bán mủ bình quân quý 1 là 53.6 triệu đồng/tấn

Lưu ý: Tổng thời gian khai thác của quý 1 chỉ là 1.5 tháng, vì chỉ cạo tháng 01 và nửa đầu tháng 02, chưa kể phải nghỉ tết. Tháng 03 nghỉ cạo hoàn toàn.


Tổng cộng Quý 1+ Quý 2 công ty đạt như sau:

• Sản lượng khai thác: 930 tấn = 21.8% kế hoạch
• Sản lượng tiêu thụ: 1850 tấn = 36.3% kế hoạch
• Doanh thu: 130 tỷ = 65% kế hoạch
• Lợi nhuận: 43 ỷ =71% kế hoạch
• Giá bán mủ bình quân quý 1 và quý 2 là 56.5 triệu đồng/tấn.

Lưu ý: quý 2 năm nay, HRC bắt đầu tiến hành cạo từ ngày 12/04/2010, sản lượng khai thác trong tháng 04 và tháng 05 thường thấp nhất trong năm do cao su vừa trải qua mùa rụng lá.


Từ những thông tin quý 1 và quý 2, ta có các điểm đáng lưu ý sau:

Giá bán mủ liên tục tăng, giá bán sẽ tiếp tục duy trì từ 3000-3300 USD/tấn trong các tháng còn lại của năm 2010 do nguồn cung bị thiếu hụt, Thái Lan, quốc gia sản xuất cao su thiên nhiên lớn nhất thế giới, đã phải đối mặt với mứa giảm sút 6,1% trong năm 2009, trong khi đó Malaysia giảm 22,1%. Ngoài ra nền kinh tế phục hồi nên cao su cũng tăng giá cùng với đà tăng của dầu mỏ.

Trong 6 tháng còn lại của năm 2010, HRC cần phải khai thác thêm: 4260 tấn – 930 tấn = 3330 tấn và phải tiêu thụ được 5090 – 1850 = 3240 tấn.

Với đặc thù sản lượng mùa vụ không đều qua các quý, trong 2 quý đầu năm HRC đã khai thác được 21.8% kế hoạch và điều này là hoàn toàn phù hợp với đặc thù của ngành như đã trình bày ở trên.

Với giá bán trung bình của 6 tháng đầu năm chỉ là 56.5 triệu/tấn, thì chúng tôi tạm tính giá giá bán bình quân cả năm 2010 là 60 triệu/tấn, mức LN ước tính cả năm 2010 sẽ tính theo cách sau:
Theo như kế hoạch 2010:

• Sản lượng khai thác: 4260 tấn
• Sản lượng thu mua tiểu điền: 800 tấn
• Sản lượng tiêu thụ: 5090 tấn

Giá thành khai thác tại HRC hầu như không đổi ở mức 26 triệu/tấn, và với giá bán bình quân là 60 triệu đồng/tấn, thì mức LN trên 1 tấn sao su khai thác sẽ là: 60-26 triệu = 34 triệu đồng.

Vậy với tổng sản lượng cao su khai thác năm 2010 là 4260 tấn thì mức LN mang về sẽ là 144.8 tỷ đồng.

Sản lượng tiêu thụ còn lại 5090-4260 tấn = 830 tấn có thể lấy từ hàng tồn kho hoặc từ cao su thu mua của tiểu điền, giả sử là từ cao su thu mua của tiểu điền thì chỉ với mức lợi nhuận trung bình từ 2 đến 5 triệu đồng mỗi tấn, phần lợi nhuận này sẽ là 1.66 tỷ đến 4.15 tỷ đồng, lấy trung bình là 3 tỷ.

Ngoài ra số tiền thu về từ vườn cây vừa thanh lí trong năm 2010 của HRC là 19.7 tỷ đồng.


Như vậy, tổng cộng LN 2010 của HRC ước tính = 144.8+3+19.7 = 167.5 tỷ đồng, ứng với EPS ~ 9,700 đồng/cổ phiếu.



3. Tiềm năng trung và dài hạn

Tổng diện tích mà HRC đang khai thác vào thời điểm 2006 là 5096.6 hecta, công ty phải thực hiện việc thanh lý và trồng mới cuốn chiếu liên tục trên diện tích này theo từng năm, cụ thể trong vòng 11 năm kể từ năm 2006 đến 2016 phải thực hiện thanh lý xong, nghĩa là trung bình mỗi năm phải thanh lý và trồng mới 463 hecta.

Thực tế, từ 2006-2009, công ty đã thanh lý tổng cộng 1716.6 hécta, tương đương mức thanh lý trung bình đạt 430 hécta/năm. Đây cũng chính là lý do sản lượng cao su của HRC giảm liên tục qua các năm từ 2006 đến nay vì diện tích khai thác liên tục giảm và thực tến đến cuối năm 2009 chỉ còn là 3380 hecta.

Trong năm 2010, HRC lên kế hoạh thanh lí 505.73 hecta, nghĩa là phần diện tích khai thác của năm 2010 chỉ còn lại 3380-505.7 hecta = 2874.3 hecta. Với năng suất bình quân tại HRC là 1514 kg/hecta thì sản lượng khai thác tương ứng là 4351 tấn, số liệu này phù hợp với kế hoạch khai thác năm 2010 của HRC như đã nó ở trên là 4260 tấn.

Một cách bình thường, HRC sẽ tiếp tục thanh lí vào năm 2011 và sản lượng sẽ tiếp tục sụt giảm vì toàn bộ lượng trồng mới phải mất 5-6 năm mới khac thác lại được, nói cách khác lô cao su trồng đầu tiên từ 2006 thì đến 2011-2012 mới bắt đầu tiến hành cạo và cho doanh thu.


Tuy nhiên chỉ cách đây vài ngày, HRC đã nhận được chỉ đạo từ Tập Đoàn Cao Su VN về việc ngừng thanh lý để nâng cao sản lượng, toàn bộ diện tích trồng mới sẽ được tập đoàn cao su Việt Nam cấp mới trong và ngoài nước để duy trì và nâng cao sản lượng hiện tại kể từ đây trở về sau.

Điều này có nghĩa là, kể từ 2011-2012 trở đi, sản lượng của HRC sẽ không giảm thêm nữa vì ngoài số diện tích cũ vẫn giữ nguyên như 2010 thì còn có thêm sản lượng có thể khai thác từ diện tích trồng mới từ đợt đầu năm 2006 bổ sung. Lượng bổ sung này sẽ tăng đều đặn từ 2011-2014 ứng với mỗi năm 430 hecta bằng với tiến độ diện tích đã thanh lý trước đây, tổng cộng diện tích này như đã trình bày là 1716.6 hecta. Toàn bộ diện tích trồng mới này sẽ sớm cho sản lượng khai thác đạt 2-2.5 tấn/hecta so với sản lượng của cao su cũ chỉ là 1.5 tấn/hecta vì giống cây trồng mới là loại giống tốt.

Đó là chưa kể, HRC đã thực hiện việc góp vốn vào rất nhiều công ty khác cũng để trồng cao su vì trước đây HRC không có diện tích đất mới.

• Công ty cao su Việt Lào(HRC góp 30% vốn): 2011 khai thác 1642 hecta, 2014 khai thác 10,000 hecta.
• Công ty CP cao Su Lai Châu(HRC góp 15% vốn): năm 2014 khai thác 870 hecta và năm 2018 khai thác 10,000 hecta.
• Công ty CP Cao su Bà Rịa Kampong Thom( HRC góp vốn 30%): năm 2015 khai thác 685 hecta và đến năm 2017 khai thác 5500 hecta.
• Cao su Bình Long-Tà Thiết(HRC góp 19% vốn): năm 2014 khai thác 57 hecta và năm 2017 khai thác 1000 hecta.

Tổng cộng tính đến 31/12/2009, HRC đã đầu tư 250 tỷ đồng vào các Công ty Cổ phần Cao su này và nếu chí tính mức cổ tức khiêm tốn thu về trong tương lai là 20%/năm thì mỗi năm HRC sẽ thu về 50 tỷ tiền cổ tức để bổ sung vào lợi nhuận. Lưu ý việc các doanh nghiệp cao su chia cổ tức 20% bằng tiền mặt là điều phổ biến trong ngành cao su.

Qua các con số trên, chúng ta có thể hình dung sản lượng khai thác của HRC trong các năm tiếp theo là rất lớn với doanh nghiệp có vốn điều lệ chỉ 172 tỷ đồng như HRC.


4. Kết luận

Trong ngắn hạn, chúng tôi ước tính EPS năm 2010 của HRC đạt 9,000-10,000 đồng/cổ phiếu.

Trong trung hạn, với việc ngừng tiến hành thanh lí từ 2011, sản lượng sẽ tăng mạnh từ các năm sau và mức EPS của HRC sẽ luôn duy trì ở mức >=10,000 đồng kể từ 2011 trở đi.

Trong dài hạn, HRC sẽ được cấp mới diện tích trồng trong và ngoài nước và cùng với diện tích đã trồng trong liên doanh với các công ty cổ phần khác thì từ 2014 trở đi sản lượng của HRC sẽ rất lớn so với mức hiện tại. Chúng ta có thể dễ dàng ước tính con số sản lượng này thông qua số diện tich khai thác đã công bố và năng suất khai thác chuẩn, cụ thể đối với vườn cây cao su bắt đầu khai thác thì năng suất năm đầu tiên là 0.7 tấn/hecta/năm, năng suất này tăng đều đặn 20-30% mỗi năm từ năm thứ 2 đến năm thứ 6 và đạt cực đại từ năm thứ 7 trở đi ở mức 2-2.5 tấn/hecta.


Vài nét về Đồ thị HRC và diễn biến giá giao dịch trong thời gian qua:






Ban đầu là giai đoạn gom hàng đợt 1, sau đó đẩy giá tăng mạnh vài ngày để toàn bộ lượng hàng mua ăn theo trước đó bán ra chốt lãi ăn non, lúc này sẽ tiến hành thu gom nốt đợt 2, quá trình này sẽ còn diễn ra liên tục trong nhiều chặng sau nữa với mục tiêu gom hết HRC trôi nổi bên ngoài thị trường và với mức giá kỳ vọng cuối năm 2010 sẽ là 100,000 đồng/cổ phiếu.


Do cầu gom vào đều đặn và liên tục, cung HRC hầu như đã cạn kiệt, có thể nói số lượng cổ phiếu trôi nổi bên ngoài của HRC không còn nhiều, những phiên có lượng bán ra lớn là những phiên do nhà đầu tư nước ngoài bán ra. Vậy tại sao nhà đầu tư nước ngoài lại bán ra ? Có lẽ bởi họ đang dựa vào thông tin cũ công bố trong bản cáo cáo thường niên 2009 là HRC sẽ tiến hành thanh lí liên tục đến 2016 dẫn đến sản lượng khai thác sẽ giảm liên tục. Đây là điều họ chưa cập nhật kịp thời hoặc cũng có thể họ chỉ đơn thuần bán ra chốt lãi với dự tính sẽ mua lại khi giá HRC điều chỉnh, nhưng có lẽ dự tính này sẽ chỉ còn là quá khứ ?

StockViet (bản quyền bài phân tích này thuộc về www.stockviet.com.vn)​