TCH - Định giá và rủi ro

**Định giá
Có nhiều pp định giá đối với một doanh nghiệp hay một cổ phiếu của doanh nghiệp. Ở đây team mình sử dụng pp RNAV (Revalued Net Asset Value) - một trong những pp phổ biến nhất trong việc đánh giá giá trị doanh nghiệp thuộc lĩnh vực bđs. Tất nhiên một section valuation hoàn chỉnh sẽ lớn hơn và tổng quan hơn thì nên bao gồm 3 approaches chính (1) Income approach (các pp về earnings như DCF thì có FCFF, FCFE, DDM…), (2) Market approach (các pp về so sánh, transaction M&A…), (3) Asset-based approach (các pp về định giá lại net asset…). Để thực hiện một section lớn như thế mất rất nhiều thời gian và cần nhiều thông tin để cho ra assumptions thật sát với thực tế, và vì không có đủ material nên mình và team quyết định chỉ sử dụng RNAV.
Chi tiết hơn mình chia RNAV thành 2 kiểu. Một là RNAV thận trọng với tỷ trọng 30% và hai là kiểu của các ông chủ BĐS thường sử dụng để tính toán các dự án của mình nhầm đánh giá lại giá trị doanh nghiệp của họ với tỷ trọng 70% (gọi kiểu này là RI). Cả hai đều giống nhau ở chỗ đều tính NPV của các dự án và trình tự trình bày cũng gần như là y chang nhưng khác nhau ở chỗ
*RNAV thận trọng thì tính NPV Dự án + Tiền và tương đương tiền - Nợ ròng
*RNAV của chủ BĐS (RI) thì NPV Dự án + Tổng tài sản - Lợi ích cổ đông k kiểm soát - Nợ ròng
Tại thời điểm định giá, vốn hóa của TCH đang là 14,032 tỷ đồng. Với RNAV thận trọng, mình và team tính ra EV khoảng 13,364 tỷ đồng/#CPLH = 20,000 vnd/cp. Với RI thì EV tính ra ở con số 20,332 tỷ đồng/#CPLH = 30,428 vnd/cp. Có thể thấy nó rất khác biệt ) Và theo xu hướng định giá của chủ doanh nghiệp BĐS thì quyết định ưu tiên RI với tỷ trọng cao hơn là khách quan chứ k hoàn toàn chủ quan
=> 20,000*30% + 30,428*70% = 27,299 tỷ đồng => Upsize 30% so với thời điểm định giá là khoảng 21,000 vnd/cp

**Rủi ro
Nói nhiều về cái tốt đẹp rồi giờ thì soi những cái k tốt thôi TCH bị một cái là hệ sinh thái phức tạp và nếu là một hệ sinh thái phức tạp thì thường tiềm ẩn nhiều rủi ro liên quan đến Agency theory - kiểu như interest conflict giữa BOD và những cổ đông đầu tư.



Đối với lý lịch ban lãnh đạo, đa số thành viên trong BOD đều thuộc chuyên ngành kinh tế hoặc tài chính, các lĩnh vực liên quan đến tiền tệ. Bác Đỗ Hữu Hạ và vợ bác đều tốt nghiệp cử nhân chuyên ngành quản lí trong khi con trai và con gái thuộc lĩnh vực kinh tế, tài chính, kế toán. Theo nghiên cứu của Guo and Zhao (2024) được đăng trên Sustainability, được xây dựng dựa trên Imprinting Theory (một lý thuyết đánh giá thái độ, thói quen dựa trên đặc tính sinh học) và Behavioral Consistency Theory, cho rằng các CEOs có background về tài chính và kinh nghiệm làm việc ở lĩnh vực tài chính đủ dài khiến cho mindset của họ có thiên hướng ưu tiên lợi nhuận ngắn hạn, tài chính hóa nguồn vốn thực và công ty, thích đầu cơ arbitrage… Còn nhiều nhưng liệt kê điển hình như thế thôi. Điều này làm ảnh hưởng đến các mục tiêu dài hạn và có chọn lọc, cũng như chế độ lương thưởng đối với nhân viên thì cũng có sự xem xét đáng kể làm gián tiếp ảnh hưởng đến chữ G (Governance) trong ESG. Trong cơ cấu cổ đông lớn, bác Hạ và vợ bác sở hữu khoảng 44.12% TCH, 1.3% của VanEck.
Thực tế, trước đây TCH được biết đến là một công ty làm xe đầu kéo - nhà phân phối độc quyền xe đầu kéo Navistar (Mỹ). Từ năm 2013 - 2015, TCH có 2 mảng kinh doanh chính là bán xe tải + thùng xe tải và bất động sản (bđs chiếm phần lớn tỷ trọng doanh thu, lợi nhuận), năm 2015 TCH cũng đã nhen nhóm làm xe đầu kéo Navistar. Năm 2016 - 2018, kinh doanh xe đầu kéo Navistar trở thành nguồn thu chính. Và giai đoạn 2019 - hiện tại, BĐS lại một lần nữa trở thành mảng kinh doanh chủ đạo của TCH. Và để có được quỹ đất làm BĐS, TCH cũng hay xung phong làm các "hợp đồng xây dựng"...
Ngoài ra, những cái rủi ro đơn thuần khác có thể dễ dàng nhìn thấy của ngành BĐS nói chung cũng như TCH nói riêng như Dự án chậm hơn dự kiến, Tiền thuê đất không như kế hoạch,...
=> Nhìn chung, rủi ro của TCH nằm ở ban lãnh đạo và cấu trúc doanh nghiệp nhiều hơn là các rủi ro về kết quả kinh doanh hay ngành nghề. Và cổ nhân có câu "giá cổ phiếu lên hay xuống còn tùy vào tâm trạng ban lãnh đạo". Vậy nên, định giá trên chỉ mang tính chất tham khảo, investors nên có cho mình những góc nhìn riêng và chơi theo style của mình.
Mình thuộc kiểu khá là thuần phân tích cơ bản (FA), investors nên kết hợp thêm phân tích kỹ thuật (TA) để dự đoán xu hướng cổ phiếu mà trading cũng như là đầu tư phù hợp với bản thân mình.

Link ref: Guo, R., & Zhao, J. (2024). CEO’s Financial Background and Corporate Green Innovation. Sustainability, 16(10), 4129.