ACB - Chiến lược đầu tư

I/ Phân tích kỹ thuật



II/ Điểm nhấn đầu tư

· Kết quả kinh doanh 1H2017

- LNTT đạt 980 tỷ đồng (+48% y/y) hoàn thành 57% kế họach năm

- Tăng trưởng tín dụng đạt 11,2% ytd và huy động đạt 11,2% ytd

· Dự phóng 2017: LNST đạt 1.842 tỷ đồng (+38,1% y/y) và VCSH đạt 15.864 tỷ đồng (+13% y/y), tương ứng với EPS 1.869 đồng và BVPS 16.090 đồng. Dự phóng LN tăng 7% so với dự phóng ban đầu (1.751 tỷ đồng) với những thay đổi chủ yếu sau:

1) Tín dụng tăng nhanh hơn vào cuối năm nhờ yếu tố mùa vụ

2) Hoạt động dịch vụ tích cực nhờ dịch vụ thể và kết nối fintech

3) Lợi nhuận đột biến từ việc thu hồi trái phiếu liên quan đến Nhóm 6 công ty, đã được trích lập trong năm 2016

4) Trích lập dự phòng đối với các khoản nợ nội bảng tăng trong khi dự phòng đối với các khoản nợ liên quan đến Nhóm 6 công ty và nợ bán cho VAMC vẫn đang diên ra đúng tiến độ

· Chúng tôi khuyến nghị TĂNG TỶ TRỌNG đối với ACB với giá mục tiêu 34.106 đồng.

A. KẾT QUẢ KINH DOANH 1H2017

ACB công bố BCTC 1H2017 với LNST đạt 980 tỷ đồng, tăng 48% y/y và hoàn thành 58% kế hoạch cả năm cũng nhưdự phóng của chúng tôi. Động lực tăng trưởng chính đến từ tín dụng bán lẻ và sự cải thiện về hiệu quả hoạt động. Hoạt động thu hồi và xử lý nợ Nhóm 6 công diễn biến tích cực giúp ACB ghi nhận những khoảng lợi nhuận lớn. Nợ xấu có xu hướng tăng trở lại nhưng vẫn được kiểm soát tốt.



1. Tăng trưởng tín dụng quý II chậm lại

Kết thúc quý 1H2017, tổng dư nợ cho vay khách hàng đạt 181.614 tỷ đồng, tăng 11,1 % ytd (trong đó quý I +8,6% q/q, quý II +2,4% q/q), thấp hơn so với với 1H2016 (16,6% ytd). Các khoản cho vay phục vụ nhu cầu vốn ngắn hạn vẫn là động lực tăng trưởng chính (chiếm 55%) tăng 28% ytd trong khi cho vay trung dài hạn (chiếm 45%), giảm 4% ytd. Tình hình huy động vốn vẫn khá tích cực với tổng tiền gửi khách hàng kết thúc quý II đạt 230.186 tỷ đồng, +11,2% ytd, tốt hơn mức tăng 8,9% ytd của cùng kỳ 2016. Nhờ đó, thanh khoản ngân hàng tương đối dồi dào với tỷ lệ LDR giảm nhẹ còn 79% so với 80% trong quý I 2017. Biên lãi thuần NIM lũy kế 12 tháng giảm nhẹ khi LDR giảm, chi phí huy động vốn tăng trong khi mặt bằng lãi suất đầu ra tương đối cạnh tranh.Dù vậy, thu nhập lãi thuần 2Q2017 đạt 2.020 tỷ đồng (+18% y/y), lũy kế 1H2017 đạt 3.928 tỷ đồng (+19% y/y).

2. Hoàn nhập dự phòng lớn nhờ thu hồi nợ tích cực

Thu nhập ngoài lãi 1H2017 tăng mạnh 874% y/y đạt 1.523 tỷ đồng. Trong đó, các khoản có đóng góp đáng kể là lãi từ hoạt động dịch vụ 541 tỷ đồng (+28% y/y), lãi từ mua bán chứng khoán đầu từ 372 tỷ đồng (cùng kỳ lỗ 462 tỷ đồng) và lãi từ các hoạt động khác 409 tỷ đồng (+330% y/y). Lãi hoạt động đầu tư chủ yếu đến từ việc hoàn nhập dự phòng cho các khoản trái phiếu liên quan đến Nhóm 6 công ty. Trong năm 2016, ACB đã trích lập khoảng 1.000 tỷ đồng và sử dụng dự phòng để xử lý hoàn toàn cho khoản đầu tư này. Việc hoàn nhập dự phòng cho thấy việc thu hồi nợ khá tích cực, 6 tháng đầu năm ACB chỉ mới hoàn nhập khoảng 225 tỷ đồng. Do đó, khả năng ACB vẫn sẽ tiếp tục ghi nhận lợi nhuận lớn từ hoàn nhập nếu tình hình thu hồi trái phiếu đáo hạn tiếp tục khả quan.

3. Chi phí hoạt động tăng mạnh do dự phòng rủi ro tài sản khác liên quan đến Nhóm 6 công ty

Trong 1H2017, ACB đã ghi nhận thêm 650 tỷ đồng chi phí dự phòng giảm giá đầu tư dài hạn và các rủi ro tài sản khác. Chúng tôi lưu ý rằng do các khoản nợ xấu liên quan đến Nhóm 6 công ty nằm dưới nhiều loại hình tài sản khác nhau (cho vay khách hàng, chứng khoán đầu tư và các khoản phải thu khác) nên việc thu hồi, hoàn nhập và trích lập dự phòng sẽ được phân bổ vào các tài khoản chi phí khác nhau theo quy định. Điều này khiến chi phí hoạt động 6 tháng đầu năm tăng mạnh 43% lên 3.222 tỷ đồng. Nếu loại trừ khoản mục này, CPHĐ thực tế chỉ tăng 15% y/y. Điều này cho thấy ACB không những đang tích cực xử lý xấu mà quản lý các chi phí HĐKD khác cũng tương đối hiệu quả. Trong nửa đầu năm 2017, ACB đã khai trương thêm 1 chi nhanh (nâng tổng số lên 350 CN) và tuyển dụng thêm 106 nhân sự lên 9.928 nhân viên.

4. Tiến độ xử lý nợ xấu đang được đẩy nhanh

CPDP tăng nhanh161 % y/y lên 966 tỷ đồng trong 1H2017. Điều này cũng không quá bất ngờ khi mà theo kế hoạch ACB sẽ xử lý dứt điểm các khoản nợ liên quan đến Nhóm 6 công ty và trái phiếu đặc biệt VAMC trong năm 2017. Theo dự phóng của chúng tôi, ACB sẽ trích lập thêm khoảng 1.000 tỷ đồng trong 2H2017 nâng tổng mức dự phòng trong năm 2017 là 2.630 tỷ đồng (bao gồm cả phần trích lập của Nhóm 6 công ty được phân loại ở CPHĐ và các chi phí khác). Nợ xấu nội bảng có xu hướng tăng nhẹ trở lại do mở rộng hoạt động tín dụng, chiếm 1,13% tổng dư nợ, tương đương 2.066 tỷ đổng nhưng vẫn thấp hơn so với mức dự báo của chúng tôi là 1,2% vào cuối năm 2017.

Hình 5: Tình hình nợ xấu tại ACB



B. QUAN ĐIỂM ĐẦU TƯ

Với kết quả kinh doanh 1H2017 khá ấn tượng, chúng tôi nâng dự phóng lợi nhuận ACB trong năm 2017 với LNST và VCSH lần lượt đạt 1.842 tỷ đồng (+38,1 % y/y) và 15.846 tỷ đồng (+13% y/y). Theo đó, EPS đạt 1.869 đồng và BVPS đạt 16.090 đồng, tương ứng với P/E forward 13,9x và P/B forward 1,6x. Dự phóng lợi nhuận tăng 7% so với ước tính ban đầu với những thay đổi chủ yếu sau:

1) Tăng trưởng tín dụng mặc dù chậm lại trong quý II nhưng vẫn đạt 58% so với dự phóng ban đầu (19% ytd). Mức tăng trưởng mục tiêu cho năm 2017 được kỳ vọng sẽ tăng lên 21 % ytd nhờ tín dụng được sẽ mở rộng vào cuối năm do yếu tố mùa vụ, đặc biệt sau động thái hạ lãi suất điều hành và lãi suất cho vay ngắn hạn đối với các lĩnh vực ưu tiên của NHNN. Thêm vào đó, việc tăng đầu tư vào trái phiếu Chính phủ cũng giúp ACB tăng nguồn thu nhập lãi. Bên cạnh đó, để đáp ứng nhu cầu vốn vào cuối năm, dự báo tăng trưởng huy động đạt 19% ytd (so với ban đầu là 17,5% ytd). Tuy nhiên, NIM có thể thu hẹp nhẹ khi mặt bằng lãi suất cho vay cũng như lãi suất TPCP duy trì ở mức thấp.

2) Thu từ hoạt động dịch vụ tiếp tục tăng trưởng khá khi ACB đẩy mạnh dịch vụ thẻ cũng như hợp tác với các doanh nghiệp Fintech để cải thiện dịch vụ thanh toán online.

3) Việc thu hồi nợ từ các khoản trái phiếu liên quan đến Nhóm 6 công ty đã được trích lập dự phòng trong năm 2016 giúp ACB ghi nhận các khoản lợi nhuận đột biến.

4) Chi phí dự phòng ước tính năm 2017 là 2.660 tỷ đồng, tăng 15% so với dự phóng ban đầu do nợ nợ nội bảng có xu hướng tăng trở lại. Các khoảng nợ liên quan đến Nhóm 6 công ty và nợ bán cho VAMC vẫn đang được trích lập đúng tiến độ. Trong nửa đầu năm ACB đã trích lập được khoảng 1.600 tỷ đồng, như vậy ngân hàng còn phải trích lập them khoảng 1.000 tỷ đồng trong nửa cuối năm.

Định giá




Kể từ đầu năm, giá cổ phiếu ACB đã tăng hơn 45%. Giá cổ phiếu đạt đỉnh 26.800 đồng trong tháng 6/2017 sau đó đi ngang dưới áp lực chốt lực của các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức. Ngoài ra, gần đây ngân hàng Standard Chartered APL Limited (cổ đông chiến lược nắm giữ 19% cổ phần ACB) cũng bắt đầu tiến trình thoái vốn khỏi các ngân hàng Châu Á cũng gây ra áp lực lên giá cổ phiếu. Tuy nhiên, với những diễn biến tích cực của ACB trong năm 2017, chúng tôi đánh giá triển vọng lạc quan trong năm 2018 khá lạc quan. Dựa trên mức giá hiện tại, chúng tôi tăng giá mục tiêu tăng lên 34.106 đồngnhờ tình hình thu hồi và xử lý nợ tích cực.