Goldman Sachs: Ba lý do để tin vào kinh tế Việt Nam

Toàn văn (phỏng dịch)


Việt nam: Gia tăng rủi ro mang tính hệ thống
? Những dấu hiệu xấu đi của nền kinh tế vĩ mô Việt Nam đang làm gia tăng rủi ro hệ thống trong ngắn hạn.
? Tuy nhiên, dựa vào tình hình đầu tư trực tiếp nước ngoài hiện tại và tiềm năng của luồng vốn này, việc vay nợ nước ngoài trong ngắn hạn cũng hạn chế và kiểm soát được, nhu cầu cao của đồng USD cho nhâp khẩu là một xu hướng chính, chúng tôi vẫn tin tưởng rằng sự khủng hoảng cán cân thanh toán không đủ lớn để tạo nên một viễn cảnh tồi trong ý nghĩ của chúng ta vào lúc này.
? Để giảm áp lực lạm phát, chúng tôi tin tưởng rằng Chính phủ Việt Nam sẽ tăng cường việc kiểm soát giá sau thời hạn tháng 6, và sự cắt giảm chi tiêu và đầu tư công nhằm làm cân bằng nền kinh kế.
? Một động thái nữa, ngân hàng Nhà Nước sẽ thắt chặt hơn trong việc quản lý tín dụng, đặc biệt là sau khi các ngân hàng thương mại thu hút lượng tiền gửi và trần lãi suất tiền gửi đã được gỡ bỏ trong hai tuần qua.
? Chúng tôi cũng tin tưởng và mong đợi từ các nhà điều hành tiền tệ để cân nhắc và lựa chọn nhằm có những bước đi nhanh chóng trong việc cắt giảm giá trị đối với đồng USD, đồng thời ngăn chặn vệc tăng lên quá mức của đồng VND trong thời gian qua.
Trong ít ngày qua: Mức cao kỷ lục của chỉ số CPI trong tháng 5, sự tăng lên trong cán cân xuất nhập khẩu, sự khó khăn trong giao dịch tiền đồng của các ngân hàng thương mại ngày càng lớn được diễn ra trùng hợp với việc tạm ngừng giao dịch của Sở giao dịch thành phố Hồ Chí Minh, những thông tin đó đã tác động đến tâm lý lo ngại của các nhà đầu tư quốc tế về những rủi ro trong hệ thống nền kinh tế vĩ mô sẽ lan sang khủng hoảng cán cân thanh toán hoặc dấu hiệu của sự giảm giá trị của đồng nội tệ trong thời gian gần đây. Như một hệ quả, thị trường giao dịch kỳ hạn, như tỷ giá kỳ hạn USD/VND một năm đã tăng lên 22.000 đồng, đồng VND có thể giảm gần 30% trong vòng 1 năm tới. Tỷ giá cho vay quốc tế đối với Việt Nam thời hạn 5 năm đã tăng vọt thêm 100 điểm so với mức ngày 30/5/2008.
Chúng tôi đồng ý rằng sự suy giảm nền kinh tế vĩ mô, rủi ro hệ thống ngày càng rõ ràng, các yếu tố trên làm gia tăng lo ngại cho viễn cảnh tăng trưởng của nền kinh tế. Những yếu tố trên rất được chú ý, sẽ là rất khó khăn cho Chính phủ Việt Nam để kiềm chế lạm phát và giúp cho nền kinh tế hạ cánh một cách an toàn. Nếu chính phủ thất bại trong việc hạ thấp lạm phát xuống một mức còn có thể kiểm soát được, sự ổn định của nền kinh tế Việt Nam sẽ đứng trước những rũi ro rất lớn khi mà mọi người có xu hướng tích trữ USD và vàng, điều này sẽ làm đóng băng nền kinh tế trong nước.
Tuy nhiên, chúng tôi cũng nhìn thấy một vài nhân tố đã được làm dịu bớt có thể giảm khả năng khủng hoảng cán cân thanh toán sắp xẩy ra. Căn cứ vào luồng vốn đầu tư trực tiếp FDI trong hiện tại và tương lại cũng như nguồn vốn đầu tư, gián tiếp, vay nợ ngắn hạn nước ngoài và cầu về USD của các thực thể trong nước (được quyết định chính bởi nhập khẩu), chúng tôi tin rằng viễn cảnh khủng hoảng cán cân thanh toán chưa thể xẩy ra trong thời gian sắp tới.
Trên thị trường tiền tệ đánh giá hiện tại của chúng tôi sẽ có rất ít khả năng ngân hàng nhà nước phá giá VNĐ trong ngắn hạn.Tuy nhiên, chúng tôi tin chắc rằng sẽ có nhiều khả năng hơn cho các nhà chính sách tiền tệ cân nhắc lựa chọn nới rộng biên độ tỷ giá giữa USD/VNĐ để ngăn ngừa VNĐ có giá trị quá cao so với tình hình thực tế hiện tại.
Rủi ro vĩ mô đang ngày càng trở nên tồi tệ
Trong ngắn hạn, chúng tôi cho rằng những rủi ro về lạm phát vãn tiếp tục gây ra những bất ổn lớn tới sự ổn định của nền kinh tế vĩ mô. Tốc độ tăng chỉ số giá tiêu dùng CPI tới 25,2% trong tháng 5 được xác định do nguyên nhân tăng giá chóng mặt của hàng thực phẩm (67,8%), và đặc biệt phải kể đến sự tăng giá của gạo. Không tính sự giảm giá 30%- 40% của gạo từ mức giá hiện tại, chúng ta cũng phải thấy rằng với những áp lực tăng giá trên thị trường quốc tế, CPI sẽ tiếp tục có khả năng tăng cao trong ngắn hạn và vẫn sẽ giữ ở mức cao trong vài tháng tiếp theo.
Bảng 1 : giá thực phẩm tăng là nguyên nhân chính dẫn tới sự gia tăng của CPI
CPI Lương thực Thực phẩm Giá nhà Vận tải và thông tin
% tăng So với cùng kỳ năm trước
Tháng 3-08 19,4 30,1 31,6 20,6 14,3
Tháng 4-08 21,4 38,2 33,6 22,6 15,8
Tháng 5-08 25,2 67,8 35,4 23,0 15,6
% tăng so với tháng trước
Tháng 3-08 19,4 3,0 8,0 2,1 1,3
Tháng 4-08 21,4 3,8 8,5 2,3 1,4
Tháng 5-08 25,2 6,7 8,9 2,3 1,4
Trong khi đó thâm hụt cán cân thương mại trong năm tháng đầu năm 2008 đã lên tới 14,4 tỷ USD nhiều hơn 2 tỷ USD so với thâm hụt thương mại trong cả năm 2007. Sự tăng đột biến của nhập khẩu là 70% từ tháng 1 tới tháng 5 ( nguyên nhân là do nhu cần đầu tư mạnh mẽ cũng như sự tăng giá hàng hóa trên thị trường thế giới) đã làm gia tăng lo lắng nếu như tổng lượng vốn đầu tưu truwdj tiếp FDI giảm. Căn cứ vào sự phụ thuộc lớn của Việt Nam vào dầu và vật liệu thô như sắt và phân bón, Dự trữ ngoại hối chính thức của Việt Nam (sấp xỉ 20 tỷ USD ) dường như đã thấp hơn 3 tháng nhập khẩu .
Chính phủ Việt Nam thực hiện chính sách thắt chặt thông qua giảm chi tiêu, kiẻm soát giá, tăng lãi suất và kiểm soát tín dụng đó là những nhân tố quyết định để giảm lạm phát. Sự điều chỉnh hợp lý sẽ giảm được lạm phát và chính sách thắt chặt vẫn cần thiết trong tương lai.
Vẫn còn những điểm sáng
Lạm phát và khủng hoảng tại Việt Nam, tuy nhiên vẫn có vài yếu tố có thể giúp cân bằng với rủi ro khủng hoảng sắp tới giống như tình trạng Thái Lan năm 1997.
1. Vốn đầu tư nước ngoài tiếp tục tăng và đầu tư theo danh mục tăng dần trong dài hạn.
Thâm hụt thương mại Việt Nam được bù đắp bởi dòng vốn FDI, ODA và tiền từ nước ngoài chuyển về. Trong khi thâm hụt thương mại ngày càng lớn trong 5 tháng đầu năm, vốn đầu tư nước ngoài tăng gấp đôi so với năm trước, lên tới 14,7 tỷ USD. Chúng tôi cũng mong rằng sắp tới, FDI sẽ được duy trì trong năm 2008 bởi vốn trong các dự án lớn mới khởi công gần đây, dòng vốn ổn định từ công nghiệp dầu mỏ và công nghệ thông tin, và cả dòng tiền từ nước ngoài về ngày càng lớn của Việt Kiều.
Thêm vào sự ổn định của FDI, đầu tư theo danh mục vào Việt Nam cũng vẫn không đổi, và những người quyết định ở lại cho đến giờ thì cũng không rút ra nữa trừ khi họ khôngôch rằng có sự phát triển trong trung hạn. Trong suốt thời kỳ tụt dốc tới 56% của chỉ số Việt Nam bắt đầu từ đầu năm, nhà đầu tư nước ngoài đã từ từ mua vào (trong khi nhà đầu tư trong nước liên tục bán ra). Thậm chí trong 2 ngày sàn giao dịch HoSE ngừng giao dịch, nhà đầu tư nước ngoài vẫn mua vào trên sàn giao dịch HaSTC (mặc dù chỉ là những khối lượng nhỏ)
2. Vay ngắn hạn nước ngoài có giới hạn.
Khác với Thái Lan trong đợt khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997, Việt Nam có vị thế nhỏ trong vay nợ ngắn hạn nước ngoài và không thể dựa vào vị thế đó để giải quyết vấn đề tài chính và thâm hụt thương mại. Nợ ngắn hạn của Việt Nam chỉ bằng 8,6% GDP trong năm 2006, khác với tình hình Thái Lan năm 1996 là 26,3% GDP. Ngân hàng trung ương đã có sự điều chỉnh hợp lý đối với vay nợ nước ngoài. Những khoản nợ ngắn hạn của Việt Nam là nhỏ và chủ yếu là vay thương mại và có rất ít minh chứng cho bất kỳ sự thay đổi nào trong 12 đến 18 tháng qua. Tổng nợ nước ngoài của Việt Nam là 22 tỷ USD nhưng chủ yếu là các khoản nợ trong và dài hạn trong thời gian ân hạn.
3. Tăng cầu USD hiện nay bởi nguyên nhân chính là nhập khẩu
Sự tăng trưởng mạnh mẽ trong nhập khẩu là do nhu cầu đầu tư cao vài tháng gần đây có thể trở lại bình ổn sớm sau khi thắt chặt chính sách tiền tệ bằng kiểm soát tín dụng, đặc biệt tại thời gian khi những cảng không còn khả năng chứa thêm trong các kho nhập khẩu. Trong lúc ấy, mặc dù có thể xảy ra khả năng nhập khẩu ngoài hoá đơn được sử dụng để che dấu dòng tiền, sự tranh luận của chúng tôi về những vấn đề kinh tế, thương mại tại địa phương có thể có ít sự ủng hộ nhưng thực tế lại rất phổ biến.
Trên thị trường quốc tế, tỷ giá VND trên thị trường kỳ hạn được đẩy lên bởi cách đầu tư dàn trải trong một thời gian dài và chống lại rủi ro bằng cách nắm giữ trái phiếu VND. Mặc dù thiếu tính ổn định và giá thấp trên trong thị trường kỳ hạn, nhưng đó chính là động lực khá tốt làm giảm việc tăng cầu USD.
Với việc quản lý ngoại hối thông qua tài khoản tiền tệ tại Việt Nam hiện nay, rất có thể bắt đầu có sự công kích ngay lập tức vào VND bởi giới đầu cơ quốc tế như chúng tôi đã thấy. Dù thế nào, nếu sự lạm phát làm giảm giá trị tương lai vẫn được duy trì, nguồn vốn hiện tại có thể sẽ chuyển sang vàng và USD, làm cho hệ thống tiền tệ trong nước trở nên khá căng thẳng.
Dự kiến những khả năng phản ứng lại chính sách
Sức ép giảm lạm phát, chúng tôi cho rằng chính phủ Việt Nam sẽ có khả năng kéo dài kiểm soát giá sau khi chúng hết hạn vào tháng 6 và bảo đảm nhiều hơn mức giới hạn tài chính do việc cắt giảm tiêu dùng và đầu tư vào các dự án công cộng làm ổn định nền kinh tế. Kế hoạch hiện nay của việc cắt giảm ngân sách dành cho công cộng khoảng 2 đến 4 nghìn tỷ đồng (tổng mức này trong năm trước là 112 nghìn tỷ đồng) dường như không đủ để làm giảm áp lực lạm phát. Thêm vào đó, ngân hàng nhà nước sẽ kiểm soát chặt hơn việc quản lý tín dụng, đặc biệt sau khi các ngân hàng thương mại thu hút nhiều tiền gửi do lãi trần tiền gửi bị xoá bỏ 2 tuần trước. Mặc dù những công cụ này đã giúp giảm bớt phần nào áp lực lạm phát, nhưng chúng có xy hướng tác động mạnh tới giá cả trong nước (đặc biệt tài chính và bất động sản) trong thời gian tới.
Trên thị trường tiền tệ, chúng tôi thấy rằng rất khó xảy ra việc Nhà nước thực hiện điều chỉnh giảm đáng kể đối với đồng nội tệ trong thời gian tới. Thêm vào đó, nguy cơ tiềm ẩn của việc mất giá tiền tệ mạnh do lạm phát, Ngân hàng Nhà nước sẽ không chắc có thể đề xuất được lựa chọn tích cực hơn, đặc biệt khi nó quá khó để xác định điều chỉnh giá trị tiền tệ bao nhiêu so với trước là cần thiết để cân bằng Nợ/ Có trong tài khoản ngoại tệ.
Dù vậy, chúng tôi cho rằng điều quan trọng lúc này đối với những nhà hoạch định chính sách là chiều hướng mất giá ngày càng nhanh hơn so với USD, ngăn ngừa VND bị định giá quá cao trong thực tế. Trong bốn tháng đầu năm, mặc dù VND mất giá 4,1% trên danh nghĩa so với các ngoại tệ khác, con số này trong thực tế là hơn hơn 11% vì lạm phát cao quá mức so với những nước khác. Cho tới khi chúng tôi cho rằng tốc độ CPI dừng lại ở mức cao trong vài tháng tiếp theo, Ngân hàng Nhà nước chấp nhận đẩy giá VND lên cao hơn so với năm 1997 trong 4-6 tháng tiếp theo, nếu họ lựa chọn tỷ lệ chênh lệch là 2% một năm so với USD. Khi ấy, rủi ro khủng hoảng tiền tệ gấy khó khăn trong cán cân thanh toán sẽ có mức độ tác động không thấp hơn trước, và biện pháp khắc phục mất nhiều công sức hơn.

Trong những tháng tới, chúng tôi sẽ có những nhận định tiếp theo về chính sách mới. Bất kỳ quyết định nào đối với việc kiềm chế lạm phát thông qua phá giá đồng tiền danh nghĩa quá lớn tạo lợi thế xuất khẩu nhưng là dấu hiệu không tốt làm tăng rủi ro vĩ mô tại Việt Nam.

Điểm mặt cổ phiếu ngược dòng ?omùa lũ?
Minh Đức


Lượng mã xanh trên bảng giao dịch chỉ đếm trên đầu ngón tay, nhưng trong sự ít ỏi đó đang có một hiện tượng nổi bật?

?oNhắm mắt? vẫn nắm được tình hình! Đó là câu cửa miệng của nhiều nhà đầu tư trong thời điểm hiện tại, xuất phát từ sự trống vắng trên các sàn giao dịch, từ những dữ liệu tẻ nhạt và ?ohao hao? qua mỗi phiên.

Suốt một tháng trở lại đây, thị trường chưa có lấy một phiên tăng điểm. Màu đỏ phủ kín bảng giao dịch, dư bán giá sàn tràn ngập, lực cầu ít ỏi, thanh khoản hạn chế? là điểm chung.

Chính diễn biến trên dẫn tới sự chủ quan, thói quen bám sàn lơi lỏng ở một số nhà đầu tư. Và nay, một hiện tượng xuất hiện, một cơ hội sinh lời hiếm hoi đang hé mở khiến nhiều người không khỏi ?ogiật mình?.

Đó là mạch ngược dòng trong ?omùa lũ? của một số mã trong lượng tăng vốn đếm được trên đầu ngón tay những phiên vừa qua.

Phiên giao dịch ngày 4/6 có 6 mã tăng trên sàn Tp.HCM. Một con số bình thường trong đợt sụt giảm này, nhưng không bình thường đối với BT6, CII hay SGT.

Tính đến ngày 4/6, cổ phiếu SGT của Công ty Cổ phần Công nghệ Viễn thông Sài Gòn đã có 4 phiên tăng trần liên tiếp; BT6 của Công ty Cổ phần Bê tông 620 Châu Thới nối mạch tăng trần 3 phiên; CII của Công ty Cổ phần Đầu tư hạ tầng lỹ thuật Tp.HCM cũng có 3 phiên tăng giá kể từ đầu tuần.

Trong ?omùa lũ?, những cổ phiếu trên đang tạo hiện tượng chảy ngược, tạo vùng cơ hội sinh lời duy nhất đối với các giao dịch ngắn hạn theo kỳ thanh toán tối thiểu.

Trong ?omùa lũ?, diễn biến của các mã trên có thể khiến nhiều nhà đầu tư bất ngờ và băn khoăn khi chúng không có trong danh mục của mình; thậm chí chưa từng ?ođể mắt? tới.

Những cổ phiếu nói trên đều ở tầm trung, không nổi danh so với những cổ phiếu hàng hiệu trên sàn. Đây là ?othuận lợi? để những mã này không rơi vào danh sách những mặt hàng bị cầm cố lớn và áp lực giải chấp mạnh.

Nhìn lại, diễn biến cung ?" cầu của nhóm hiện tượng này cũng có sự khác biệt so với điểm chung xả hàng của hầu hết các mã còn lại trên sàn. Trong một tuần trở lại đây, lượng bán ra của SGT, BT6, CII đều có dấu hiệu sụt giảm mạnh, trong khi cầu tăng lên rõ nét.

Tiêu biểu như 3 phiên gần đây, BT6 bị vét sạch hàng; khối lượng trước thêm ?ođợt sóng? này đã tạo một đột biến đón đầu. Phiên giảm giá gần nhất có tới 21.220 đơn vị được khớp, gấp hơn chục lần những phiên gần đây.

Trường hợp BT6 cũng khẳng định thêm tiêu chí khối lượng giao dịch đang trở thành một trong những cơ sở mà nhà đầu tư quan tâm nhất trong bối cảnh hiện nay.

Tương tự, sự đột biến của khối lượng trong phiên giảm giá gần nhất (30/5) của CII cũng thể hiện rõ, gấp tới 8 lần phiên liền trước và sau đó là chuỗi tăng giá 3 phiên liên tiếp; cung ?" cầu trong những phiên vừa qua tiếp tục thuận lợi.

Với SGT, khối lượng giao dịch tăng vọt trong những phiên tuần này. Dư mua áp đảo, dư bán rải rác và có những phiên bị vét sách, đang hậu thuẫn giá cho mã ấn tượng nhất trong nhóm này. 4 phiên tăng trần liên tiếp có vẻ như chưa tạo áp lực lượt sóng T+3, khi phiên hôm nay (4/6) không còn dư bán; mặt khác, cầu tăng mạnh trong 3 phiên gần nhất đã giảm bớt áp lực đó.

Ngoài ra, một điểm chung của nhóm hiện tượng là xuất hiện khá nhiều lệnh lớn mua vào trong những phiên gần đây. Đó có thể là sự vào cuộc của các tổ chức, góp phần tạo một hậu thuẫn lớn để có được mạch tăng giá ấn tượng. Ngược lại, chính diễn biến thuận lợi về cầu và giá càng hãm bớt lượng bán ra, duy trì đà tăng.

Bên cạnh SGT, BT6, CII, một số mã khác cũng đang thắp hy vọng theo bước. Nhiều khả năng SGH của Công ty Cổ phần Khách sạn Sài Gòn có thể nhập nhóm khi đã nối được hai phiên tăng giá liên tiếp. Tuy nhiên, diễn biến cung ?" cầu của mã này chưa thực sự thuận lợi như 3 cổ phiếu kể trên?

Trong ?omùa lũ?, hiện tượng đã được tạo ra. Khá bất ngờ khi đó không phải là kết quả của những thương hiệu nổi tiếng trên sàn, hay những tên tuổi từng tạo những mức giá kỷ lục hay chuỗi nóng sốt thời hoàng kim.

Tuy nhiên, tương lai trước mắt của nhóm này vẫn khó xác định. Trước hết, chênh lệch lợi nhuận theo kỳ thanh toán tối thiểu đã được tạo ra; 5,4% như BT6, hay 7,2% mà SGT có được trong điều kiện biên độ hẹp hiện nay, trong bối cảnh cổ phiếu giảm sàn triền miên hiện nay thực sự là một ?okỳ tích?. Đây cũng là giá trị chờ thử thách trong những phiên tới, với áp lực lướt sóng.

Mặt khác, với bối cảnh chung của thị trường, khả năng chấp nhận rủi ro của nhà đầu tư khó kéo dài. Trong trường hợp thị trường vẫn không có dấu hiệu cải thiện, sự độc diễn càng trở nên khó khăn.

Trước hai khả năng tiếp tục theo đuổi hoặc an toàn bằng cụ thể hóa chênh lệch, khối lượng giao dịch của những mã này có thể sẽ trở thành điểm thu hút sự chú ý của thị trường trong những phiên tới.