Hệ sinh thái Bò sữa VNM-GTN-VLC-MCM. Cập nhập trước MCM niêm yết.

Hệ sinh thái Bò sữa VNM-GTN-VLC-MCM. Cập nhập trước MCM lên sàn.
1. Tổng quan.
Vùng lợi nhuận-ProfitZone là một trong các ít các nơi nói đến VLC rất sớm từ đầu tháng 5 khi VLC thỏa mãn cả FA và TA, giai đoạn các lái tàu bắt đầu tạo Vol. Với giá mua vùng 18.x có lúc tỷ lệ lợi nhuận đã lên tới 80%.
https://www.facebook.com/Vungloinhuan/posts/135031388107623?__cft__[0]=AZXhXBe5ukJgVXvWJPov9Lfi67GK0CMH0x21nAbgTSs_9Oq9l1aXsH5e6bYv4q472uRKk_krC4-95eMt80gg7GtXOj93smOpciFgvrvr5N3ham2TTtFu0ZyyfG8vDwZ4YRVRq1-ka-BdfeQ_y73dFIXsFAI3Qg6_rGSxI6CioMAlcc0h1gqbmCdbrXGenc-jLh4&__tn__=%2CO%2CP-R

MCM, cty con của VLC và cũng chính là key tăng trưởng của VLC đang có nhiều chuyển biến quan trọng chuẩn bị cho việc lên sàn, và chúng tôi thấy nên có 1 phân tích kỹ hơn vì MCM sẽ là viên kim cương ngành sữa dưới bàn tay của VNM.
VNM-GTN-VLC-MCM là hệ sinh thái do VNM chi phối sau khi VNM thâu tóm GTN để sở hữu MCM.
Đặc điểm của nhóm công ty GTN-VLC-MCM sau khi được VNM chi phối và cải tổ là tình hình tài chính mạnh, không vay nợ, tiền gửi ngân hàng chiếm phần lớn tổng tài sản. Các hoạt động kinh doanh ngoài ngành sữa đều cơ bản loại bỏ khi VLC, GTN liên tục thoái vốn, giảm tỷ lệ sở hữu các công ty con về dưới 50% và chuyển thành các công ty liên kết, không còn ảnh hưởng trọng yếu đến kết quả kinh doanh. Kết quả kinh doanh các công ty liên kết này được ghi nhận ở Mục 8-Báo cáo kết quả kinh doanh hợp nhất của VLC và GTN. Ở khoản mục đầu tư vào công ty liên doanh liên kết này cả VLC và GTN đều ghi nhận lỗ.
Hình 1: Trích Báo cáo tài chính riêng và hợp nhất của MCM, VLC, GTN.

Chú ý quan trọng là hoạt động tại cty GTN, VLC gần như không có doanh thu, cơ bản không kinh doanh gì tại cty mẹ ngoài khoản đầu tư tài chính ngắn hạn (tiền gửi) nên GTN, VLC cơ bản chỉ là 2 pháp nhân để sở hữu MCM; GTN tại BCTC hợp nhất khoản tiền và đầu tư tài chính ngắn hạn lên tới 2.315 tỷ nhưng hơn ½ số đó là do hợp nhất của MCM-VLC, GTN chỉ trực tiếp quản lý 1.070 tỷ.
GTN sở hữu duy nhất 01 công ty con với tỷ lệ chi phối 74.5% là VLC, VLC cũng chỉ có có duy nhất 01 công ty con là Mộc Châu Milk (MCM) với tỷ lệ sở hữu 51%. Do ở khoản mục đầu tư vào công ty liên doanh liên kết này cả VLC và GTN đều ghi nhận lỗ nên MCM quyết định trọng yếu và gần như toàn bộ hoạt động kinh doanh của VLC, GTN.
Công ty cổ phần giống bò sữa Mộc Châu là cty sữa có thương hiệu và thị phần lớn ở khu vực phía bắc, có vùng nguyên liệu thuận lợi. Vốn điều lệ đầu năm 2020 là 668 tỷ đồng, do VLC sở hữu 51%, phần vốn còn lại chủ yếu do cán bộ công nhân viên và các nông hộ liên kết với MCM sở hữu.
Đầu quý III/2020, MCM có Nghị quyết phát hành tăng vốn lên 1.100 tỷ đồng, tuy nhiên qua xem xét BCTC quý III của GTN, Tỷ lệ lợi ích và quyền biểu quyết của GTN tại MCM vẫn không thay đổi nên việc tăng vốn này chưa được thực hiện trong kỳ. Nhưng với việc rốt ráo thực hiện các thủ tục lên sàn Upcom thì khả năng MCM sẽ thực hiện ngay trong quý IV, sau tăng vốn thì vai trò và lợi ích của VLC, GTN tại MCM sẽ có nhiều thay đổi (chúng ta sẽ bàn ở mục 4 “Cơ hội đầu tư”), phương án và mục đích tăng vốn các bạn xem ở mục 3.b “Trung hạn”.
Nhìn chung MCM là công ty sữa lớn thứ 4 của cả nước, nhiều tiềm năng, dưới bàn tay của VNM kết quả kinh doanh của MCM thay đổi rõ rệt, với kế hoạch lên sàn thì MCM đang rất hot trên Sàn OTC.
2. Kết quả kinh doanh.
MCM có BCTC quý 3/2020 đáng kinh ngạc với mức lãi ròng lên tới 102 tỷ đồng, tăng 112% so với cùng kỳ và gần bằng cả 2 quý đầu tiên cộng lại, biên lợi nhuận gộp lên mức 34.4%, gần gấp đôi 2019.
Sau 9 tháng đầu năm, lũy kế MCM đạt doanh thu 2.148 tỷ đồng, tăng gần 10% và lợi nhuận sau thuế 208 tỷ đồng, tăng gần 68% so với cùng kỳ. Đây là mức tăng trưởng rất cao so với công ty mẹ VNM và ngành sữa.
Dự đoán năm 2020, MCM có thể đạt 2.900 tỷ đồng doanh thu và 300 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế vì ngành sữa thường đạt doanh thu lớn nhất vào quý II, III, chững lại ở quý IV.
3. Tiềm năng tăng trưởng tương lai.
MCM còn tiềm năng tăng trưởng cao ngắn hạn (hết 2021) và cả trung hạn đến 2024 vì các lý do sau:
a) Ngắn hạn: Biên lợi nhuận gộp của MCM cải thiện nhanh trong 3 quý nhưng bình quân năm 2020 còn dưới 35% thấp hơn nhiều mức 46% của VNM, mục tiêu VNM là đưa lãi gộp MCM về ngang bằng VNM. Giả định năm 2021 doanh thu MCM đạt 3300 tỷ thì chỉ cần đưa mức lãi gộp về mức 45% MCM sẽ có thêm 330 tỷ đồng lãi gộp so với năm 2020.
Qua so sánh chúng tôi thấy rằng MCM đang dần chuẩn hóa như VNM, số liệu về chi phí bán hàng của MCM đã tăng mạnh so với cùng kỳ hiện ở mức 21% doanh thu, không thay đổi suốt 3 quý gần nhất. Tỷ lệ chi phí bán hàng/ Doanh thu của MCM đã ngang với VNM nên chi phí này cao nhưng sẽ khó cắt giảm. Tỷ lệ chi phí quản lý DN của MCM chỉ bằng 1/3 ở VNM. Vì vậy khi tỷ lệ lợi nhuận gộp của MCM được nâng lên = VNM thì tỷ lệ lợi nhuận ròng của MCM sẽ có khả năng cao hơn VNM, đây là một điểm cộng của MCM. Xem hình 2.

Ước tính năm 2021, MCM sẽ đạt 3.200 tỷ đồng doanh thu và 600 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế, tăng 11% và 100%. Mặc dù đây là con số rất cao nhưng nếu chúng ta nhìn vào tốc độ cải thiện lợi nhuận gộp và lợi nhuận ròng con số trên hoàn toàn có khả năng thành hiện thực, ở giai đoạn sau 2021 khi tỷ lợi nhuận gộp và lợi nhuận ròng của MCM đã gần bằng công ty mẹ VNM thì tốc độ tăng trưởng lợi nhuận không còn nhiều nếu không tăng trưởng quy mô sản xuất, kinh doanh.
b) Trung hạn.
Để phục vụ kế hoạch trung hạn, MCM có kế hoạch tăng vốn 65% từ 668 tỷ lên 1.100 tỷ đồng, theo phương án phát hành thêm cho VLC 1.7 triệu cổ phiếu (5%), cho VNM 9,7 triệu CP, GTN 29.5 triệu cổ phiếu, đồng thời phát hành thêm 5% cho cổ đông hiện hữu còn lại và Esop 1% số Cp đang lưu hành, tổng số tiền thu được từ đợt phát hàng là 1.250 tỷ.
Mục đích tăng vốn.
MCM tăng vốn lên 1.100 tỷ nhằm mở rộng năng lực sản xuất kinh doanh, với số tiền huy động trên và tiền mặt tại MCM là 700 tỷ cuối quý 3, chúng tôi cho rằng công ty sẽ không cần đi vay, cụ thê:
- Phát triển trang trại bò sữa mới kết hợp 4.000 con bò;
- Nâng cấp trang trại bò hiện hữu lên 2000 con; (Hiện MCM có 3 trang trại gồm 02 trang trại quy mô 500 con/ trại và 01 trang trại quy mô 1000 con/ trại);
- Đầu tư xây dựng dây chuyền sữa nước mới;
- Đầu tư xây dựng 1 nhà máy chế biến sữa nước mới.
Theo kế hoạch trên đàn bò sở hữu của MCM sẽ gấp 3 lần hiện tại lên 8.000 con và ngoài ra vẫn duy trì ít nhất 23.500 con bò ký hợp đồng bao tiêu với 550 nông hộ (tổng đàn bò hiện tại là 25.500 con), như vậy mục tiêu MCM là tăng thêm nguồn cung sữa nguyên liệu thêm ít nhất 20% trong 2 năm tới.
Thị trường của MCM ngoài Miền Bắc thì mới phát triển đến Bắc Miền Trung, chưa có đại lý phân phối chính thức ở Nam Trung bộ trở vào nên vẫn còn nhiều dư địa nâng thị phần nhất, chỉ cần dưới sự hỗ trợ của cty mẹ MCM phát triển kênh phân phối vào Nam Trung Bộ trở vào là đã có cơ hội tăng gấp rưỡi, gấp đôi thị phần so với hiện tại.
Rủi ro:
- Ngành sữa chung đang có xu hướng bão hòa, tốc độ tăng trưởng ở mức dưới 10% và cạnh tranh ngày càng gay gắt. Các đối thủ của VNM, MCM như Nutifood, IDP và đặc biệt là TH True Milk đang tăng cường đầu tư mở rộng.
3. Cơ hội đầu tư.
MCM đang chuẩn bị niêm yết trên Upcom với đơn vị tư vấn là SSI và trong động thái gần nhất đã thông báo đến các cổ đông làm thủ tục lưu ký 29/10; thông báo, hỗ trợ cổ đông hiện hữu tại Mộc Châu mở tài khoản giao dịch chứng khoán từ 10-13/11/2020; MCM cũng đã hoàn tất lưu ký ngày 19/11/20 với 66,8 triệu cổ phiếu.
Kế hoạch niêm yết của MCM chậm nhất cuối tháng 3/2021, tuy nhiên theo chúng tôi đây là thời gian dự phòng nếu UBCK phê duyệt tăng vốn chậm trễ.
- Hiện MCM đang giao dịch trên Upcom với giá 62.000 đ/cp. Với mức giá này tương đương với mức P/e pha loãng năm 2020 sau tăng vốn lên 1.100 tỷ là 20-23 lần. Mức giá P/e này đã bằng hoặc cao hơn của công ty mẹ VNM.
Nhìn chung nếu mức giá này được chốt để lên sàn thì ngắn hạn mức giá này tương đối sát nhưng nếu tính dài hạn đến cuối 2021 vẫn thì khá rẻ.
- Sau khi MCM tăng vốn lên 1.100 tỷ, tỷ lệ sở hữu của VLC từ 51% giảm còn 32.5%, GTN từ công ty sở hữu gián tiếp 37.7% lợi ích tại MCM sẽ trở thành công ty mẹ sở hữu 50.8% lợi ích và 59.3% quyền biểu quyết.
- GTN vốn điều lệ lên đến 2.500 tỷ đồng, VLC vốn điều lệ 630 tỷ đồng. Vì vậy khi hợp nhất BCTC thì VLC vẫn có lợi hơn (Xem kịch bản EPS và P/e ở Hình 3, lưu ý là việc tăng vốn thành công trong quý IV thì kết quả kinh doanh 3 quý trước của VLC và GTN cũng sẽ không điều chỉnh, chỉ có quý IV mới tính theo tỷ lệ sở hữu mới).

Tổng kết, với các số liệu ở trên thì MCM dưới thời VNM đang là cổ phiếu có nhiều tiềm năng tăng trưởng nhất ngành sữa, gồm:
• Tăng trưởng tốt và Biên lợi nhuận cải thiện nhanh và còn khả năng tăng lên nữa.
• Kiểm soát chi phí tốt, được cty Mẹ tối cao VNM hỗ trợ.
• Thị trường trong nước còn giới hạn nên còn khả năng phát triển và gần thị trường mới là Trung Quốc.
• Vùng nuôi thuận lợi nhất cả nước.
Nếu MCM lên sàn với mức giá 60.000-62.000 đ, so sánh P/e của MCM-VLC-GTN với cty mẹ và cũng là công ty đầu ngành sữa là VNM thì mức giá của GTN là cao và MCM-VLC đã khá sát.
Mua MCM hoặc VLC sẽ có lợi hơn vì với vốn điều lệ nhỏ, 2 cổ phiếu này sẽ rất nhạy với thay đổi kết quả kinh doanh của MCM.
Về mặt PTKT VLC đang tích lũy chặt chẽ với khối lượng ngày càng cạn. Với nguyên tắc của lò xo, nếu nén càng mạnh thì sức bung sẽ càng lớn.
Mặc dù cả VLC và GTN đều cơ bản không hoạt động gì ngoài vai trò pháp nhân quản lý khoản đầu tư cho VNM tại MCM nhưng chi phí quản lý DN ở 2 DN này khoảng 20 tỷ đồng mỗi năm, quan trọng hơn việc duy trì cả GTN và VLC sẽ làm giảm lợi ích của VNM tại MCM. Sau tăng vốn nếu vẫn duy trì cả VLC lẫn GTN thì quyền biểu quyết tại MCM của VNM thông qua 2 công ty này là 59.4% nhưng lợi ích kinh tế chỉ mang lại 38.4% và cùng với khoản đầu tư 9.7 triệu cổ phiếu MCM do VNM trực tiếp nắm giữ thì tỷ lệ lợi ích cũng chỉ 47.1%.
Có rất nhiều kịch bản để VNM nâng tỷ lệ lợi ích tại MCM lên như:
+ Sáp nhập VLC vào GTN, việc này sẽ giúp VNM nâng thêm 2% lợi ích kinh tế, lên gần 50% nhưng như thế vẫn chưa quá bán, chưa xứng đáng với công sức của VNM bỏ ra.
+ MCM tiếp tục tăng vốn bằng phát hành riêng lẻ cho VNM nhưng hạn chế của kịch bản này là phải sau khi sử dụng hết tiền từ tăng vốn đợt rồi và đợi UBCK phê duyệt.
+ VNM trực tiếp nâng sở hữu tại VLC và GTN, việc này khá tốn kém và giá VLC-GTN sẽ chạy rất nhanh
+ Còn có thêm 1 kịch bản để nhanh chóng nâng lợi ích của VNM tại MCM lên trên 50% là GTN sẽ bán khoản đầu tư vào VLC cho VNM, kịch bản này hoàn toàn có thể diễn ra nếu như chúng ta xem lại kịch bản VNM thâu tóm MCM lắt léo vừa rồi đã diễn ra. Nếu VLC được GTN bán cho VNM thì VNM sở hữu đồng 75% GTN và gần 75% VLC, khi đó tổng lợi ích kinh tế của VNM tại MCM là 53.16% và khi đó câu chuyện VNM thâu tóm MCM cơ bản đã hoàn thành mục tiêu, và chúng tôi lưu ý câu chuyện này hoàn toàn có thể diễn ra vì chúng tôi cũng chưa hiểu tại sao phải tăng vốn loằng ngoằng lên 1.100 tỷ nhưng VNM chỉ nắm được 47.1% lợi ích tại MCM.
Tóm lại sẽ vẫn có nhiều câu chuyện hấp dẫn xoay quanh VLC. MCM rõ ràng sẽ là kim cương, nhưng VLC cũng là ngọc quý trong game này.
Khuyến nghị mua lần 2 với VLC nhất là những ai yêu thích cơ bản, dài hạn.
Bài viết được đang công khai trên fanpage https://www.facebook.com/Vungloinhuan từ 22/11/2020
https://www.facebook.com/Vungloinhuan
#VLC #MCM