MCM - Siêu phẩm chờ thức giấc

VNM đã từng là một siêu Bluchip mang lại thành công cực lớn cho nhiều lớp NĐT trên TTCK VN. Trong giai đoạn đó VNM là một trong những Cổ phiếu mang lại mức sinh lời tốt nhất trên TTCK, nối tiếp thành tích đó Tôi giới thiệu với anh em một siêu phẩm không những có tố chất mà còn thừa hưởng 30 năm thành tựu của VNM. Đó là MCM - CTCP Giống bò sữa Mộc Châu, vậy MCM có gì mà xứng đáng là siêu phẩm?

ĐIỂM NHẤN ĐẦU TƯ
Công ty sữa tăng trưởng nhanh nhất ngành giai đoạn 2021-2026. Quá trình tái cơ cấu bắt đầu vào năm 2020 đã giúp MCM giải quyết bài toán tiết kiệm chi phí, quản trị sản xuất giúp biên lợi nhuận tăng vọt. Sự tác động của Covid trong năm 2021 có làm chậm lại đôi chút việc triển khai giai đoạn 2 của quá trình tái cơ cấu MCM nhưng với việc dịch bệnh dần được kiểm soát, năm 2022 sẽ là năm bản lề cho sự tăng trưởng thần tốc của MCM thông qua kế hoạch đầu tư mạnh mẽ cho capex với tổng mức đầu tư 1.600 tỷ đồng phát triển quy mô trang trại bò sữa và một nhà máy sữa mới. Với thương hiệu Mộc Châu Milk lâu đời và rất nổi tiếng ở miền Bắc về sản phẩm sữa chất lượng, cùng với một kế hoạch bài bản và thận trọng của VNM, chúng tôi dự báo MCM có thể đạt mức tăng trưởng doanh thu kép 41,9% trong giai đoạn 2021- 2026 nhờ mở rộng công suất hoạt động, cải thiện tỷ suất lợi nhuận từ việc tái cấu trúc chi phí và phát triển các sản phẩm cao cấp, đồng thời cộng hưởng từ lợi thế của VNM về phát triển thị trường. Dự báo thị phần sữa cả nước của MCM sẽ đạt gần 9,8% vào năm 2026, tăng gấp 4,9 lần mức hiện tại, giúp MCM trở thành công ty sữa tăng trưởng nhanh nhất ngành trong 5 năm tới.
Biên lợi nhuận gộp được cải thiện mạnh mẽ. Năm 2020, MCM ghi nhận cột mốc lịch sử quan trọng khi ban lãnh đạo mới đã thực hiện những cải cách quyết liệt trong khâu hệ thống nhà phân phối, bán hàng, giảm thiểu chi phí nguyên liệu nhưng vẫn đảm bảo chất lượng sữa đầu vào, biên lãi gộp đã tăng trưởng vượt bậc lên mức 31,5% từ mức trung bình 19% trong giai đoạn 2016-2019. Trong giai đoạn phát triển 5 năm tới, chúng tôi đánh giá cao tiềm năng đẩy biên lãi gộp về gần với mức của Vinamilk thông qua việc tăng tính kinh tế nhờ quy mô, đạt 39,7% vào năm 2026. Biên lãi ròng cũng được dự báo sẽ đạt mức 15,8% vào năm 2026, gấp đôi mức trung bình giai đoạn trước tái cơ cấu (8%), qua đó lãi ròng được kỳ vọng sẽ đạt mức tăng trưởng kép 52,3% trong 2021-2025.
Định giá hiện tại ở vùng hấp dẫn. Mặc dù MCM mới chỉ đạt khoảng hơn 2% thị phần ngành sữa cả nước năm 2020, chúng tôi đánh giá tiềm năng của công ty vẫn còn rất lớn do MCM sẽ là át chủ bài tăng trưởng của VNM trong những năm tới, chúng tôi sử dụng mức P/E mục tiêu thận trọng cho công ty ở mức 20.x trong 2 năm đầu (năm 2021-2022), thấp hơn trung bình ngành 6,2%, cùng với EPS năm kế tiếp để dự báo cho mức định giá vào cuối năm 2021 và cuối năm 2022 ở mức lần lượt là 82.440 đồng/cp và khoảng 127.260 đồng/cp, tương đương mức tăng 27,4% và 96,7% so với mức giá hiện tại.

GIỚI THIỆU CÔNG TY

1. QUÁ TRÌNH PHÁT TRIỂN
Công ty Cổ phần Giống Bò sữa Mộc Châu, tiền thân là Nông trường Mộc Châu, được thành lập ngày 08/04/1958, là đơn vị đầu tiên khai mở ra ngành chăn nuôi và sản xuất sữa công nghiệp tại Việt Nam. Năm 2016, MCM được cổ phần hóa với cổ đông chiến lược là là GTNfoods nắm 51%. Đến năm cuối năm 2019, MCM lại một lần đổi chủ khi về chung nhà với công ty sữa hàng đầu Việt Nam, Vinamilk. Sau khi về với VNM, MCM đã trả qua quá trình tái cấu trúc mạnh mẽ và được niêm yết lên sàn Upcom vào tháng 12/2020



2. HOẠT ĐỘNG SẢN XUẤT KINH DOANH CHÍNH
Hoạt động kinh doanh chính của MCM bao gồm sản xuất, chế biến, và kinh doanh sữa và các sản phẩm từ sữa; sản xuất, chế biến, và kinh doanh thức ăn chăn nuôi và kinh doanh vật tư chăn nuôi và vật nuôi. Sản phẩm của MCM được phân phối qua 60.000 điểm bán hàng và có mặt tại hầu hết các chuỗi bán lẻ ở miền Bắc và miền Trung.

Sản xuất, chế biến, và kinh doanh sữa: MCM có một nhà máy sữa với công suất 250 tấn/ ngày, sản xuất khoảng 16 SKU bao gồm sữa tươi thanh trùng, sữa tươi tiệt trùng (UHT), sữa chua, bơ và phô mai. Các sản phẩm sữa là các sản phẩm chủ lực đóng góp doanh thu chính cho MCM, với tỷ trọng tương ứng 88% trong năm 2020

Sản xuất, chế biến, và kinh doanh thức ăn chăn nuôi: MCM có trạm trộn thức ăn cho bò (TRM) của MCM có thể đáp ứng cho 35.000 con. Tỷ trọng: dưới 13% trên tổng doanh thu trong 2016-2020.

Nhóm sản phẩm, dịch vụ khác: Sản xuất, cung ứng giống bò; Dịch vụ phối giống; Dịch vụ kiot. Tỷ trọng: dưới 2% tổng doanh thu trong 2018-2020




3. VÙNG NGUYÊN LIỆU
Vùng nguyên liệu của MCM tọa lạc tại Cao nguyên Mộc Châu nằm cách Hà Nội 200 km về phía Tây Bắc, là một trong những nơi có khí hậu phù hợp nhất để nuôi bò sữa, đất đai màu mỡ để làm thức ăn cho bò. Theo nhiều chuyên gia chăn nuôi đánh giá: cùng với Đà Lạt, Mộc Châu là vùng đất hiếm hoi tại Việt Nam có khí hậu ôn đới, là nơi phù hợp nhất để có thể phát triển đàn bò sữa quy mô lớn. Với khí hậu lý tưởng như vậy, đàn bò giảm thiểu quá trình thải nhiệt do nhiệt độ tăng cao, giúp tăng khả năng sinh sản và cho sữa ở bò. Trong môi trường ôn đới ở Mộc Châu, bò chỉ sử dụng khoảng 50% lượng thức ăn cho các hoạt động của cơ thể, còn lại là để nuôi thai và sản xuất sữa, trong khi con số này ở bò nhiệt đới là 75%. Tổng số lượng đàn bò của MCM là gần 26.000 con bò, cung cấp khoảng 250 tấn sữa một ngày, chăn nuôi trong 3 nông trại tập trung và hợp tác với gần 600 hộ dân, tổng diện tích chăn thả khoảng 4.000 ha. Tất cả hộ chăn nuôi của Mộc Châu Milk đều được trang bị máy móc thiết bị đồng bộ và hiện đại như: máy cắt cỏ, máy cày bừa, máy băm cỏ, máy vắt sữa… Phân bò sau khi thu dọn được Mộc Châu Milk xử lý tự động nhằm đảm bảo môi trường xanh sạch và phục vụ cho việc trồng ngô cỏ, làm thức ăn cho bò Để hoàn thiện chuỗi cung ứng khép kín theo tiêu chuẩn quốc tế, MCM cũng đã xây dựng 3 trung tâm giống bò, 2 nhà máy chế biến và đóng gói sữa theo tiêu chuẩn của Tetrapak (Thụy Điển) với công suất 100.000 hộp/giờ, 1 nhà máy TMR cung cấp thức ăn chăn nuôi, và duy trì 21 điểm thu mua kiểm định chất lượng sữa.

KẾ HOẠCH MỞ RỘNG SẢN XUẤT KINH DOANH
Sau giai đoạn tái cấu trúc mạnh mẽ với việc cải cách, nâng cao chất lượng sản xuất, cắt giảm chi phí và đàm phán lại giá với các nhà cung cấp, MCM đã hoàn thành xuất sắc giai đoạn 1 của chiến lược 5 năm mà VNM đề ra. Giai đoạn 2 sẽ tiếp tục được thực hiện với mục tiêu chính là thúc đẩy tăng trưởng doanh thu và mở rộng sản xuất với các mục tiêu chính như sau:

1. THÚC ĐẨY TĂNG TRƯỞNG DOANH THU
Tận dụng thế mạnh thương hiệu truyền thống, lâu đời để củng cố và gia tăng vị thế ở thị trường Miền Bắc. Với lợi thế là một trong những thương hiệu lâu đời và nổi tiếng nhất Miền Bắc, nhận diện thương hiệu của MCM tại thị trường miền Bắc là rất lớn. Trọng tâm hiện tại của MCM là củng cố và gia tăng vị thế thị trường phía Bắc với dư địa tăng trưởng của thị trường sữa còn rất lớn. Chiến lược của công ty là thay đổi mẫu mã bắt mắt, thêm hương vị sữa mới và nhấn mạnh vào lợi thế của MCM là sản phẩm chế biến hoàn toàn từ sữa tươi nguyên chất với hương vị thơm ngon tự nhiên, không sử dụng chất bảo quản


Tăng cường nhận diện thương hiệu và mở rộng về khu vực Miền Trung và Nam. Mặc dù chiếm thị phần lớn tại thị trường Miền Bắc, nhưng xét trên bình diện cả nước, thị phần của MCM còn khá khiêm tốn. Do đó, chiến lược Nam tiến sẽ được thực hiện một cách mạnh mẽ hơn với lợi thế là sự am hiểu thị trường sữa của VNM và thương hiệu lâu đời của MCM để thực hiện quảng bá và đánh mạnh truyền truyền thông vào khu vực phía Nam. Đẩy mạnh quảng bá và truyền thông với định vị sản phẩm sữa tươi, chất lượng cao, phục vụ cho giới trẻ và nhắm vào phân khúc trung và cao vốn có biên lợi nhuận tốt hơn

Mộc Châu Milk sẽ là át chủ bài của VNM trong việc duy trì tăng trưởng cho các năm kế tiếp. Thương hiệu sữa Mộc Châu sẽ là làn gió mới trong chiến lược củng cố vị thế ngành sữa của VNM với áp lực cạnh tranh khá khốc liệt trong ngành. Để duy trì vị thế và tăng trưởng trong ngành thực phẩm, tạo ra nhiều sự lựa chọn cho khách hàng và chạy theo thị hiếu của người tiêu dùng là những yếu tố tiên quyết. Việc đẩy thương hiệu Mộc Châu Milk vào hệ sinh thái sản phẩm của VNM là nhằm đáp ứng tiêu này. Một thương hiệu lâu đời, chất lượng cao đã được kiểm chứng, đúng với thị hiếu người tiêu dùng sẽ là bảo chứng cho sự thành công của chiến lược này. Động thái đưa sản phẩm của Mộc Châu vào danh mục các sản phẩm chủ đạo để xuất khẩu ra thị trường quốc tế xác nhận cho chiến lược này của VNM

2. MỞ RỘNG SẢN XUẤT
Đầu tư thêm dây chuyền sản xuất sữa. Nhà máy sữa hiện tại đang chạy với 85% công suất, để đón đầu cho sự phục hồi của ngành sữa sau Covid, MCM đã đầu tư 130 tỷ để tăng công suất cho dây chuyền sản xuất hiện tại. Việc đầu tư dây chuyền mới giúp cho công suất sản xuất sữa tăng khoảng 20%, giúp cho MCM đảm bảo tăng trưởng trước khi nhà máy sữa mới được đưa vào vận hành.

Đầu tư nhà máy sản xuất sữa mới. MCM dự kiến sẽ bắt đầu xây dựng nhà máy sữa mới với tổng mức đầu tư khoảng 1.120 tỷ từ Quý 3/2022 và dự kiến sẽ đưa vào vận hành vào cuối năm 2022 hoặc đầu năm 2023. Nhà máy sữa được chia ra nhiều giai đoạn đầu tư với với công suất dự kiến gấp 4 lần nhà máy cũ. Việc đầu tư xây dựng nhà máy hiện đại hơn và công suất lớn hơn giúp MCM tăng tính kinh tế nhờ quy mô và tăng biên lợi nhuận. Ngoài ra, nhà máy mới cũng sẽ mở ra một chu kỳ tăng trưởng thần tốc của MCM trong gian đoạn từ 2023-2026

Mở rộng đàn bò, tăng sản lượng sữa. MCM dự kiến sẽ xây dựng nâng cấp trang trại cũ, tăng đàn bò lên khoảng 30% lên thành 2000 con. Một trang trại mới với quy mô 4.000 con cũng sẽ được xây dựng và kết hợp với du lịch sinh thái. Ngoài ra, MCM cũng sẽ đẩy mạnh phát triển đàn bò liên doanh liên kết với các hộ nông dân lên thành khoảng 45.000 con vào năm 2025. Việc tăng đàn bò sẽ được thực hiện song song với việc xây dựng nhà máy nhằm đáp ứng đủ cho nhu cầu sản xuất sữa. Cùng với việc tăng đàn, MCM cũng
đặt mục tiêu tăng sản lượng sữa bình quân trên từng con bò từ mức 25 lít/con/ngày lên trên 27 lít/con/ngày (mức sản lượng của trang trại VNM) qua việc cải tiến chọn giống và chăm sóc bò.

DỰ BÁO KQHĐ 2021-2025: BƯỚC VÀO GIAI ĐOẠN BỨT PHÁ
Trong giai đoạn 2021-2026, chúng tôi dự báo tăng trưởng doanh thu thuần của MCM sẽ đạt tăng trưởng kép 41,9%, so với mức tăng trưởng khiêm tốn 4,4% trong giai đoạn 2016-2020. Động cơ chính thúc đẩy tăng trưởng đến từ mảng kinh doanh sữa, vốn đang được đẩy mạnh quy mô đầu tư capex với tổng chi phí đầu tư 1.600 tỷ đồng để nâng gần gấp đôi quy mô trang trại bò sữa lên khoảng 48.000 con và một nhà máy sữa mới để giải quyết những vấn đề hạn chế về công suất.
Theo đó, chúng tôi dự báo sản lượng bán sản phẩm sữa sẽ đạt tăng trưởng 41,4% mỗi năm, trong khi giá bán tăng 3% mỗi năm, dẫn đến doanh thu thuần mảng sữa đạt 17.075 tỷ đồng vào năm 2026- bằng 6,3 lần của năm 2020, tương đương mức 9,8% thị phần sữa cả nước và chiếm tỷ trọng 95% doanh thu thuần của MCM. Doanh thu từ mảng thức ăn chăn nuôi được dự phóng sẽ tăng trưởng gấp đôi vào năm 2026, chiếm tỷ trọng khá nhỏ trong doanh thu thuần của MCM hàng năm.
Một trong những yếu tố khiến chúng tôi yêu thích ở MCM là biên lợi nhuận gộp luôn được cải thiện và có rất nhiều dư địa để tiếp tục cải thiện, bất chấp những lo ngại về vấn đề giá cả hàng hóa thế giới tăng vọt do biến thể Delta. Ban đầu Vinamilk đã tiến hành tái cơ cấu hệ thống nhà phân phối, tối ưu hóa các chương trình hỗ trợ bán hàng, tiết giảm các chi phí hoạt động trong kỳ, ưu tiên phát triển vùng nguyên liệu để đảm bảo chất lượng sữa đầu vào. Kết quả sau 1 năm tái cơ cấu đã thể hiện rõ ràng tính hiệu quả cao: biên lãi gộp tăng đột biến từ 19% năm 2019 lên 31,5% năm 2020. Sau những cải tiến ban đầu, tốc độ cải thiện biên lợi nhuận sẽ dần chậm lại tuy nhiên với khoảng cách khá lớn giữa biên gộp giữa MCM và VNM, cùng với kinh nghiệm điều hành của một công ty dẫn đầu ngành sữa Việt Nam trong vài chục năm qua, biên lợi nhuận gộp của MCM sẽ tiếp tục được cải thiện thông qua các yếu tố sau:
(1) tận dụng chiến lược đứng trên vai người khổng lồ, tận dụng các kinh nghiệm quản lý, tối ưu chi phí của VNM
(2) gia tăng tính kinh tế nhờ quy mô thông qua việc mở rộng sản xuất, tăng trưởng doanh thu.

Với những cải cách hiệu quả trên, chúng tôi dự báo biên lãi gộp của MCM sẽ tiến về gần với biên lãi gộp hiện tại của VNM (46%) và có thể đạt mức 39.7% vào năm 2026

Để mở rộng doanh thu và tăng sự nhận diện thương hiệu, MCM dự kiến sẽ tiếp tục chiến lược tăng cường tỷ lệ chi phí tiếp thị và quảng cáo trên doanh thu thuần nhằm mục tiêu chiếm lĩnh thị phần nhanh hơn. Chúng tôi dự phóng chi phí tiếp thị và quảng cáo sẽ duy trì ít nhất 18% trên doanh thu thuần- gần gấp 3 lần so với giai đoạn 2016-2019- trước khi Vinamilk tham gia tái cơ cấu. Do đó, chúng tôi dự báo tăng trưởng lợi nhuận ròng kép của MCM sẽ đạt 52,3% trong giai đoạn 2021- 2026.



ĐỊNH GIÁ HẤP DẪN DO CHƯA PHẢN ÁNH SỰ TĂNG TRƯỞNG MẠNH TRONG CÁC NĂM TIẾP THEO
MCM được định giá dựa trên phương pháp P/E mục tiêu. Mặc dù MCM mới chỉ đạt hơn 2% thị phần ngành sữa cả nước năm 2020, chúng tôi đánh giá tiềm năng của công ty vẫn còn rất lớn do vừa bước vào giai đoạn mở rộng quy mô cùng những cải cách về quản trị và chiến lược, trong giai đoạn đầu của giai đoạn tăng trưởng nhanh, chúng tôi đặt mức PE kỳ vọng là 20.0x, thấp hơn khoảng 6,2% trung bình ngành hiện tại, giai đoạn sau đó ( từ năm 2023-2025) với mức rủi ro về định giá cao hơn, chúng tôi thận trọng giảm mức PE định giá về 19.x và sau đó là 18x thấp hơn 18% so với PE trung bình ngành hiện tại. Đây là mức PE rất thận trọng trong bối cảnh đang bước vào giai đoạn tăng trưởng nhanh trong những năm tới và sự cải thiện biên lợi nhuận gộp nhờ 2 yếu tố: (1) sự tham gia của VNM và (2) gia tăng tính kinh tế nhờ quy mô

Đối với một công ty tăng trưởng, định giá tại thời điểm cuối năm cho một cổ phiếu sẽ được định giá bằng PE định giá và EPS dự kiến năm sau đó của cổ phiếu đó. Theo đó, mức giá hợp lý dự kiến chúng tôi cho là hợp lý đối với cổ phiếu MCM tại thời điểm cuối các thời điểm theo chu kỳ dự báo của chúng tôi như sau



KẾT LUẬN: MUA VÀ NẮM GIỮ DÀI HẠN ĐÓN ĐẦU SỰ CHUYỂN MÌNH CỦA MỘT TRONG NHỮNG CÔNG TY PHÁT TRIỂN NHANH NHẤT NGÀNH SỮA TRONG GIAI ĐOẠN 2021-2026