SZL update VCSC

Triển vọng lợi nhuận đến từ cho thuê các nhà máy xây sẵn (RBF)
• CTCP Sonadezi Long Thành (HOSE: SZL) là công ty con của Tập đoàn Sonadezi (UPCoM: SNZ) thuộc sở hữu của Nhà nước, một chủ đầu tư BĐS khu công nghiệp (KCN) và nhà ở tại miền Nam.
• Tính theo lĩnh vực hoạt động, cho thuê nhà máy xây sẵn (RBF), cho thuê KCN, nước sạch & nước thải, và BĐS nhà ở lần lượt chiếm 55%, 24%, 14% và 7% lợi nhuận gộp của SZL trong năm 2019. • LNST 6 tháng đầu năm 2020 của SZL duy trì tích cực trong bối cảnh dịch COVID-19 với tăng trưởng 2,3% YoY, chủ yếu đến từ lợi nhuận gộp của mảng cho thuê RBF (47,1 tỷ đồng, +70,3% YoY) nhờ làn sóng dịch chuyển nhà máy sang Việt Nam của các công ty đa quốc gia, theo quan điểm của chúng tôi.
• Với quỹ đất lớn (25,2 ha tại KCN Long Thành và khoảng 48 ha đất thuê lại tại KCN Châu Đức), chúng tôi kỳ vọng mảng cho thuê RBF sẽ là yếu tố hỗ trợ chính cho SZL trong trung hạn.
• Các dự án BĐS nhà ở như Tâm An 1 và Sona Riverview cũng hứa hẹn đem đến lợi nhuận dài hạn cho SZL, đặc biệt khi thị trường BĐS tại Đồng Nai đang cho thấy dấu hiệu nóng lên.
• SZL hiện đang giao dịch với P/E trượt là 10,9 lần – chiết khấu 17% so với trung vị các công ty cùng ngành là 13,2 lần. Chúng tôi dự báo P/E năm 2020 và 2021 lần lượt đạt 12,6 lần và 11,5 lần.
• SZL đã chia cổ tức tiền mặt ở mức 2.500-3.000 đồng/CP trong vòng 4 năm qua. Dựa theo diễn biến DPS trong quá khứ và kế hoạch mới nhất của ban lãnh đạo năm 2020, chúng tôi dự báo DPS đạt 2.500 đồng/CP trong năm 2020 và 2021.
• Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của SZL là VND88.000 đồng/CP, sử dụng phương pháp Tổng các giá trị thành phần (SoTP), trong đó các khoản đóng góp chính là cho thuê RBF (32%), phát triển KCN (27%), và số dư tiền mặt và đầu tư ngắn hạn hiện có của SZL (26%). Giá trị hợp lý ước tính của chúng tôi cao hơn 78% giá cổ phiếu hiện tại của SZL.
• Rủi ro: (1) trì hoãn thanh toán và nợ xấu từ mảng cho thuê RBF, (2) thanh khoản cổ phiếu SZL thấp và (3) thị trường BĐS nhà ở hạ nhiệt. Trong khi đó, chúng tôi cũng nhận thấy rủi ro tăng giá trong trường hợp tăng trưởng mảng cho thuê RBF vượt giả định của chúng tôi và định giá thị trường của một số tài sản của SZL vượt giá trị sổ sách. Theo quan điểm của chúng tôi, tăng trưởng trong mảng cho thuê RBF là yếu tố hỗ trợ trung hạn được dẫn dắt từ: (1) dòng ốn FDI đầu tư tiếp tục đổ vào Việt Nam nhờ chi phí lao động cạnh tranh, cơ sở hạ tầng logistics cải thiện, các thỏa thuận thương mại ưu đãi, các công ty đa quốc gia tìm cách đa dạng hóa cơ sở sản xuất khỏi Trung Quốc và Việt Nam kiểm soát hiệu quả dịch COVID19 và (2) tăng trưởng nhu cầu từ các cở sở sản xuất công nghiệp tại Đồng Nai và các tỉnh thành khác tại TP. HCM. Chúng tôi cho rằng SZL có vị thế tốt để ghi nhận tăng trưởng mảng cho thuê RBF tại KCN Long Thành khi được hỗ trợ bởi các tuyến kết nối vận tải và kỳ vọng việc xây dựng sân bay quốc tế Long Thành. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý 88.800 đồng/CP cho SZL sử dụng định giá tổng của từng phần trong đó thành phần đóng góp chính là cho thuê RBF (32%), phát triển KCN (27%) và số dư tiền mặt và đầu tư ngắn hạn (26%). Giá trị hợp lý ước tính của chúng tôi cao hơn 78% giá cổ phiếu hiện tại của SZL